Estamos gestionando una cartera de un millón de euros, de la que un 30% está expuesta a riesgo de renta variable. El resto está invertida en depósitos, renta fija y gestión alternativa. ¿Cómo podemos cubrir ese riesgo ante el temor de una profunda corrección de la bolsa?
Lo primero que debemos hacer es calcular los euros expuestos a bolsa, además de localizar el riesgo (regiones) para buscar el instrumento de cobertura que mejor se adapte. Por ejemplo, si tenemos una cartera totalmente expuesta a RV USA no valdría de nada cubrir ese riesgo con futuros u opciones del Eurostoxx. En nuestro ejemplo, el 30% de la cartera que está invertido en renta variable se distribuye en posiciones directas (una cartera de acciones) y diferentes fondos de inversión. El detalle del desglose regional está en la siguiente tabla:
Por tanto, los 300.000 euros sensibles a renta variable se distribuyen en 60.000 euros RV USA, 30.250 euros Europa, 78.000 euros UME, 85.650 euros RV España y 25.500 euros en Japón. También podríamos calcular la exposición a renta variable de la parte de la cartera invertida en fondos mixtos o gestión alternativa, pero en estos casos el propio gestor del fondo tiene margen para decidir el grado de exposición del fondo a renta variable, por lo que podemos encontrarnos con una “sobre-cobertura” si se da la casualidad que el gestor del fondo reduce la posición a RV (información que nos llegará con retraso en las fichas mensuales) y nosotros decidimos cubrir el porcentaje de RV que creíamos estaba en ese fondo. Por tanto, nos vamos a quedar con la categoría exclusiva de renta variable.
Ya tenemos identificados los focos de riesgo y cuantificados los euros. Veamos ahora las alternativas, con sus ventajas e inconvenientes, para gestionar ese riesgo:
• OPCIONES: sobran letras. Para el cálculo de la prima de una opción hay que tener en cuenta el precio del subyacente (delta), el riesgo (gamma), el paso del tiempo (theta), la volatilidad (vega) y los tipos de interés (rho). Demasiados factores que encarecen la cobertura y hacen que esta pueda ser ineficiente dado que el riesgo a cubrir en cartera que se limita a la delta. Las opciones son muy útiles para construir estructuras más sofisticadas (cunas, conos, cerrar plusvalías latentes, etc) pero como instrumento único de cobertura no son recomendables.
• ETF INVERSO: cuestión de aritmética. Los ETFs inversos replican la variación diaria del mercado. Así, por ejemplo, si el mercado sube un 10% (de 100 a 110) y posteriormente cae un 10 % (de 110 a 99, porque el 10% de 110 son 11 puntos) el saldo neto del movimiento es del -1%. Existirán casos en los que la aritmética juegue a favor y otros en contra. Cuanto mayor sea la volatilidad y el horizonte temporal mayor será la desviación del ETF inverso respecto al resultado esperado que nos daría, por ejemplo, una venta de futuros sobre el índice. Para horizontes superiores a las dos semanas o en entornos de alta volatilidad la cobertura con ETFs inversos es ineficiente.
• FUTUROS: la mejor opción para cubrir delta con delta. Con la venta de un futuro estamos asumiendo exclusivamente riesgo delta, dejando el resto de “griegas” que forman parte de la prima en opciones. Lo que se debe aproximar son las deltas del futuro que se vende con la delta de la cartera, es lo que se llama riesgo de base. Para minimizar ese riesgo hay que monitorizar las diferentes exposiciones regionales de los fondos de renta variable que están en cartera. También hay que tener en cuenta el importe en garantías a depositar.
• TRASPASOS: esta alternativa no estaría dentro de una estrategia de cobertura. Aquí se optaría por reducir la exposición a renta variable haciendo efectivo una venta o traspaso de posiciones a fondos monetarios. Sería la alternativa más eficiente en términos de gestión de riesgo, con el inconveniente de los períodos de liquidación en traspasos (se podrían dilatar a t+5 en el conjunto de la operación).
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Hola Daniel, cubrir la cartera me parece una opción muy buena, sobre todo para evitar efectos fiscales indeseados.
Yo veo varias opciones más para cubrirse, como ejemplo y sin ser exhaustivo:
En lugar de usar un ETF inverso, vender en corto un ETF largo puede ser menos ineficiente.
Ajustar por betas/volatilidades las cantidades y usar sólo un futuro/opción de un índice en lugar de dividir la cartera en porciones y cubrir cada parte independientemente.
Al final con la cobertura creo que se pretende más (salvo estrategias long-short, arbitrajes estadísticos, etc.) evitar una catástrofe, que cubrir al céntimo el movimiento de la cartera, y un inversor con poco capital no va a poder hacer esas porciones por los nominales de los derivados.
Hola Javier,
Efectivamente cubrir céntimo a céntimo es imposible. Lo mejor es detectar los punto de riesgo de la cartera, los focos sensibles a riesgo RV y conocer qué productos son los menos malos para intentar cubrirlos sin incurrir en un riesgo de base excesivo (diferencia entre el instrumento de cobertura y el subyacente a cubrir)
Los futuros serían para carteras grandes, y lo más eficiente, tanto fiscal como de gestión de riesgo, sería un traspaso a fondos monetarios por ejemplo.
No me queda muy claro lo de ponerse corto en ETFs largos. Estos son fondos cotizados, y creo que no puedes estar vendido en estos productos, al igual que no puedes estar corto de un fondo de inversión.
Saludos y gracias por el comentario y los apuntes!
Tienes razón Daniel, me he olvidado de que "Spain is different" (en este caso para mal) y mi esquema mental inversor no tiene fronteras. Es lo que tiene la globalización.
Con un broker español y/o fondo cotizado en España, es posible que no te puedas poner corto en un ETF largo (tendría que preguntarlo, la verdad es que ahora mismo no lo sé). Con un broker internacional en condiciones sí se puede.
