Buffett vende Johnson & Johnson, why?

Warren Buffett aumentó su participación en la farmacéutica a mediados de 2010, sin embargo hace pocos días podíamos leer que el inversor estadounidense deshacía posiciones. He de reconocer que cuando leí la noticia me sorprendió bastante porque la compra de Johnson & Johnson había sido una de las grandes apuestas de Warren Buffett en los últimos años, además de ser un clásico dentro de los blue chips americanos. No pude evitar adentrarme en las cuentas anuales de la empresa para satisfacer mi curiosidad de conocer los posibles motivos que han llevado al Oráculo de Omaha a deshacerse de los títulos de una de las grandes del Dow Jones.

Antes de empezar, me gustaría destacar que aunque el balance es una pieza clave dentro del análisis fundamental, por sí sola no me parece concluyente a la hora de seleccionar inversiones; una foto bonita puede inducirnos a cometer errores de principiante en la selección de valores y por ello prefiero considerarlo una buena herramienta para descartar valores en lugar de para seleccionarlos. Combinado con el análisis de los demás estados financieros se convierte en una herramienta bastante más eficaz.

Comencé viendo un balance que sencillamente me pareció envidiable: el patrimonio neto financiaba el 50% del activo total y representaba casi 3 veces la deuda que la empresa mantenía con sus acreedores en el último ejercicio cerrado. Por otro lado, el activo duplicaba al pasivo y con el efectivo que mantenía en caja, la empresa  podía amortizar toda la deuda y aún así seguía teniendo liquidez. Observando el balance no pude apreciar indicios de problemas de liquidez o solvencia (la deuda de la empresa no es nada elevada si la comparamos con los fondos propios y mantiene una cantidad de efectivo en caja bastante importante). La evolución de la cotización es casi tan impresionante como su balance:

Es por ello que opté por seguir con mi análisis y observé la relación entre dos de los principales ratios utilizados en análisis bursátil: PER y rentabilidad por dividendo. Al verlos me surgió la primera duda: ¿cómo una empresa que cotiza a 23 veces los beneficios generados sigue manteniendo una rentabilidad por dividendo del 3,51%?, muy sencillo … con un pay-out del 76,21% !!!.

Es decir, la  empresa está optando por retribuir al accionista como se suele decir “por encima de sus posibilidades” (ya sabemos que a Warren este tipo de hechos no le suele gustar y no le tiembla el pulso a la hora de vender empresas si encuentra un mejor lugar para su dinero), en vez de ser más conservadora y reservar una mayor proporción del beneficio generado con el objetivo de crear más valor para el accionista.

Buffett a pesar de su edad sigue siendo uno de los inversores más pacientes y le suelen gustar las empresas que reinvierten gran parte del dinero generado en la propia empresa fundamentalmente por dos motivos: para evitar que el fisco se lleve su trozo de su pastel y porque si una empresa es capaz de obtener una mayor rentabilidad sobre el beneficio generado que el propio accionista por su cuenta, que sentido tiene que dicho beneficio salga de la empresa en forma de dividendo?.

La segunda duda me surgió al ver la evolución del valor contable por acción: de 2002 a 2007 el valor en libros de la empresa se había duplicado, todo un éxito!!; sin embargo de 2007 a 2011 el valor contable de la acción  tan sólo se había incrementado un 37%, digo “tan sólo” porque la tendencia era demasiado buena… Es decir se está produciendo una considerable desaceleración en la creación de valor, y esto a Warren tampoco le suele gustar.

La cosa no termina aquí, y es que aunque la empresa sigue estando financiada de forma muy prudente ha multiplicado por más de seis veces la deuda a largo plazo en los últimos 10 años, o si preferís la deuda emitida por la empresa en los últimos 5 años ha representado un 66% del flujo de caja libre generado.

Llegamos a la última duda: Por qué la dirección de la empresa está adoptando estas medidas? Esta pregunta quizás es la más difícil de responder y la más comprometida, sin embargo me voy a mojar… La intuición me dice que el programa de retribución de directivos de la empresa puede tener algo que ver en todo esto. Las acciones con un pay-out elevado normalmente son más atractivas para inversores centrados en el corto o medio plazo y se suelen recalentar con más facilidad. En numerosas ocasiones este tipo de decisiones mantiene la tendencia al alza de la cotización aunque los resultados no sean los esperados, provocando que incluso se eleve por encima de lo razonable (un PER por encima de 23 me empieza a preocupar); quizás es este comportamiento el que la dirección de la empresa está buscando para materializar sus propias ganancias, una pena que esta vez le haya tocado a JNJ porque me parece una empresa extraordinaria.

@ABRelacional

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