“Máximos históricos del S&P500”, “El DAX supera la barrera de los 10.000 puntos por primera vez en la historia”, “El IBEX35 por encima de los 11.000 puntos”. Estos han sido algunos de los grandes titulares que han quedado en la retina del inversor en esta primera parte del ejercicio. Pero, como suele pasar, es en los detalles y no en los titulares donde se encuentra la información más valiosa.
Veamos algunos números interesantes de este primer semestre del ejercicio, números que no aparecen en titulares pero que son de suma importancia para el inversor y la gestión de carteras. Estos son algunos ejemplos de la rentabilidad que acumulan los principales índices de renta variable y de productos que invierten en deuda pública:
- IBEX 35 +12,8% vs +15,4% ETF deuda 10 años Gobierno ESP
- S&P 500 +7,2% vs +11,2% Deuda USA 10 años
- Eurostoxx 50 +6,7% vs +12,8% Deuda Pública UME Grado Inversión (10-15 años)
¿Sorprendido? En los tres casos, (EEUU, área euro, España) ha sido más rentable invertir en bonos soberanos que en acciones. Si hacemos una media simple entre los activos de la cesta más defensiva (gráfico inferior) obtenemos un +9,9% de rentabilidad en estos primeros seis meses, mientras que los activos de la cesta más agresiva cierran el semestre con un +7,6%. Y si ajustamos esta rentabilidad por el riesgo (aproximado por la volatilidad) el resultado a favor de la renta fija es todavía más apabullante en estos primeros seis meses.
“Tapering”, recuperación crecimiento, normalización tipos de interés, eran algunos de los argumentos que encontrábamos en los informes de estrategia 2014 para apostar por una caída de precios en instrumentos de renta fija y un mejor comportamiento de los mercados de acciones. Han pasado seis meses de este ejercicio, y la esperada rotación de flujos desde renta fija a renta variable sigue sin hacer acto de presencia. Lo que nos encontramos a 30 de junio es un excepcional comportamiento de la renta fija, especialmente en deuda pública, que ha superado en la mayoría de los casos a la renta variable.
Algunas de las razones de este mejor comportamiento relativo de la renta fija:
- El crecimiento económico sigue débil y vulnerable. Las revisiones a la baja han sido constantes en el grueso de regiones, tanto en el bloque desarrollado como emergente.
- La inflación sigue cayendo, especialmente en el área euro, y la línea que separa la “desinflación” de la deflación es muy delgada.
- Con esta combinación de crecimiento e inflación el discurso de los bancos centrales sigue orientado a anclar expectativas de tipos (0%) y, en algunos casos como el del BCE, ampliar las herramientas de política monetaria (TLTRO, ¿QE?).
- Y así llegamos a la represión financiera. Crecimiento débil + inflación baja + política monetaria ultra-expansiva = Subida generalizada de cotizaciones y correlación al alza entre todos los segmentos. Y mientras la deflación sea un escenario con alta probabilidad y el crecimiento no cuente con bases estables la demanda de renta fija puede seguir sorprendiendo.
¿Y qué podemos esperar para el segundo semestre? En las primeras semanas de 2014 nuestra herramienta de Tactical Asset Allocation (GdC TAA) señalaba a la cesta de riesgo bajo (posicionamiento defensivo) como la potencial ganadora a 6-12 meses vista. La complacencia y unas valoraciones relativas a favor del segmento defensivo (deuda pública, renta fija privada calidad, monetarios) era la información que procesaba el GdC TAA para recomendar ese posicionamiento.A 30 de junio nos encontramos con una lectura neutral, el mejor comportamiento relativo de los activos defensivos ha desplazado valoración a los activos más agresivos (han subido menos en precio). Pero este desplazamiento de valoración, junto con un sentimiento que sigue escorado hacia la complacencia, ha sido insuficiente para que el GdC TAA apueste firmemente por la cesta agresiva como la ganadora.
Hace justo un año (abril / mayo de 2013) nuestro modelo detectaba mucho valor en renta variable o renta fija de grado especulativo (ver gráfico inferior). Esperamos a que el GdC TAA vuelva a esos niveles para comprar más riesgo. La apuesta del GdC TAA por los segmentos defensivos en el primer semestre ha sido un gran acierto. Ahora, tomamos beneficios en áreas de esta cesta defensiva (Deuda Soberana de alta duración) y desplazamos a (1) cash y (2) RF Emergente. Pequeños ajustes para una información neutral como la que presenta a cierre de junio el GdC TAA.
