¿Están los Bancos Centrales intentando hacer demasiado?

Uno de los temas clave de los últimos años es la política monetaria implementada por la Reserva Federal americana (Fed). Particularmente durante este 2013 éste ha sido uno de los principales focos de atención en los mercados financieros. Ya desde principios de año se empezó a rumorear que la Fed tendría que acabar con sus programas de compras de bonos algún día. Pero fue a partir de las declaraciones de Bernanke de Mayo cuando la idea de la retirada de los estímulos monetarios se puso encima de la mesa de verdad. Y el run-run continúa hasta ahora, y continuará en próximos meses.

Ayer conocíamos el dato de empleo del mes de Septiembre, decepcionando expectativas, al mismo tiempo que se revisaba el dato del mes de Agosto al alza. El mercado lo interpretó como un dato negativo, especialmente a la luz de la fuerte caída del dólar. Sin embargo, como ya es casi habitual en el caso de datos macro negativos (peor de lo esperado), la renta variable reaccionó positivamente. Como ya he comentado varias veces, estos movimientos me hacen pensar que, en el corto plazo, al mercado le preocupa más el tapering que el estado de la macro. Está claro que lo segundo afecta de manera importante a lo primero, pero ¿cómo se explica que el mercado reaccione al alza cuando empeoran las perspectivas macro (cuando Bernanke retrasó el taper, por ejemplo) o conocemos datos malos, si no es porque lo que mueve al mercado sean las expectativas de política de la Fed?

Esto me sirve como introducción (setting the stage, como me gusta decir) de las ideas que quería compartir hoy, a raíz de una breve entrevista de 15 minutos con William White, quien fue la figura más visible del Bank for International Settlements (BIS) en los años de gestación de la burbuja como su economista jefe. Él, de hecho, advirtió sobre ella pero no se le hizo caso. Bernanke y sus secuaces knew better, of course.

En la actualidad, White está preocupado por los excesos que hoy se están cometiendo, y que le recuerdan a los excesos pre-2007.

“This looks like to me like 2007 all over again, but even worse,” said William White, the BIS’s former chief economist, famous for flagging the wild behaviour in the debt markets before the global storm hit in 2008.

“All the previous imbalances are still there. Total public and private debt levels are 30pc higher as a share of GDP in the advanced economies than they were then, and we have added a whole new problem with bubbles in emerging markets that are ending in a boom-bust cycle,” said Mr White, now chairman of the OECD’s Economic Development and Review Committee.

Mr White said the five years since Lehman have largely been wasted, leaving a global system that is even more unbalanced, and may be running out of lifelines. “The ultimate driver for the whole world is the US interest rate and as this goes up there will be fall-out for everybody. The trigger could be Fed tapering but there are a lot of things that can go wrong. I very am worried that Abenomics could go awry in Japan, and Europe remains exceedingly vulnerable to outside shocks.”

Mr White said the world has become addicted to easy money, with rates falling ever lower with each cycle and each crisis. There is little ammunition left if the system buckles again. “I don’t know what they will do: Abenomics for the world I suppose, but this is the last refuge of the scoundrel,” he said.

Las políticas monetarias aplicadas desde los comienzos de la crisis financiera de 2008 no tienen precedentes, y ya es famosa la expresión de que nos movemos en "uncharted territory", esto es, en territorio nunca antes explorado. Pero lo más preocupante, es que en estos momentos la probabilidad de un aumento del programa de compras no es tan baja como hace unos meses.

El debate sobre la efectividad de estas políticas de la Fed parece lo menos relevante. Se da por hecho que los QEs tienen un impacto positivo sobre el empleo y la actividad. Por tanto, si la coyuntura macro empeora, eso es argumento suficiente para posponer el taper o incluso aumentar las compras de bonos. Todo el mundo parece tragar con esto. Y sin embargo, no parece tan obvio, y resulta una cuestión a analizar a fondo. Por ejemplo, para analizar en este contexto es la evolución de los préstamos del sector bancario, que traté recientemente por aquí.

Por ello es sensato y relevante preguntarse: ¿Están los Bancos Centrales intentando hacer demasiado? Que es el título que acompaña la entrevista a William White.

Es sensato y relevante hablar de las "consecuencias no intencionadas" de la política monetaria ultra-expansiva, como hace White y ha dejado reflejado en su trabajo.

Pero no, la Fed con su fatal arrogancia quiere salvar el mundo, y si en el proceso generamos burbujas, eso es un daño colateral. El pirómano intentando apagar los fuegos que él mismo ha generado, apareciendo al mismo tiempo como e héroe de la película, cuando debería ser visto como el villano. 

Antes bien, visto que las evidencias del éxito de sus políticas es discutible, y que las consecuencias negativas no intencionadas están ahí (podemos mencionar aquí el posible impacto de estas políticas sobre la creciente desigualdad en EEUU, el castigo a los ahorradores...), la prudencia debería reinar. Y la prudencia no es mantener el statu quo de una política ultraexpansiva no convencional y sin precedentes. 

Pero probablemente se vean en un callejón sin salida. Temerosos ante las consecuencias que puedan desencadenarse del tapering. Entretanto, el tiempo pasa. Tic, tac, tic, tac. Y el peso de de la Fed sobre el mercado de bonos americano se hace más grande. Y la bola se va haciendo más grande...

... ¡¡Pero la Fed lo tiene todo bajo control!!

PD. Dejo un artículo en la línea de mis comentarios, de Martin Feldstein (22 septiembre). Cito uno de los párrafos clave:

Although the initial burst of bond-buying may have helped to stimulate demand in 2010 and 2011, the current strategy is now doing very little to stimulate economic growth and employment. At the same time, continuing to buy long-term bonds and promising to keep the real short-term rate below zero even after the economy has returned to full employment have serious costs. They distort the investment behaviour of individuals and institutions, driving them to reach for higher yields by taking inappropriate risks. They lead banks to make riskier loans in order to get higher returns. The longer this process of abnormally low rates continues, the more disruptive will be the return to normal conditions.