Entrando en esta compañía petrolera

Recientemente he tomado una posición inicial en una pequeña y desconocida empresa petrolera de la costa occidental de África. Se trata de una compra poco habitual para mí, ya que me centro casi exclusivamente en empresas norteamericanas (concretamente en Estados Unidos y Canadá), debido a que confío plenamente en que los activos en los que invierto no serán robados o saqueados por un gobierno ultracorrupto. Además, el mercado del petróleo y el gas de alta mar es un nuevo modelo de negocio que acabo de empezar a investigar.

Dicho esto, los flujos de caja potenciales que podría generar esta empresa, en relación con su valor empresarial, son extremadamente convincentes, por lo que no podía dejar pasar esta oportunidad.

La empresa se llama VAALCO Energy Inc. $EGY. VAALCO opera en yacimientos petrolíferos marinos de Gabón en un recurso denominado Etame Marin Block. Con un precio por acción de 6,30 dólares, su capitalización de mercado es de 371 millones de dólares, y su valor empresarial de 318 millones de dólares.

Propuesta de inversión

• VAALCO es un fabricante de petróleo low-cost que opera en la costa occidental de África. El coste por producción está justo por debajo de los 30 dólares por barril, lo que da a VAALCO la capacidad de generar fuertes flujos de caja en caso de que el precio del petróleo disminuya materialmente a partir de aquí.
• En el tercer trimestre de 2021, VAALCO generaba 7.694 barriles de petróleo al día, lo que supone un total de 708.000 barriles de petróleo vendidos. Desde entonces, VAALCO ha perforado con éxito un nuevo pozo en su programa de perforación 2021/2022 que ha aportado 2.560 barriles netos al día, lo que hace que VAALCO pueda producir más de 9.000 barriles de petróleo al día de cara a 2022.
• Además, VAALCO ha comenzado a perforar el segundo de los cuatro pozos del programa de perforación 2021/2022. Espero que los resultados de este programa de perforación sean positivos de cara al informe de resultados del cuarto trimestre de 2021 de este miércoles, ya que el director general insinuó noticias positivas en un comunicado de prensa que se publicó el viernes pasado:"Hemos visto un éxito temprano en nuestra campaña de perforación 2021/2022 y seguimos aumentando la producción en un entorno de precios fuertes. Tenemos una base de reservas sólida y estable con importantes oportunidades de crecimiento orgánico y seguiremos buscando adquisiciones adicionales para mejorar nuestra base de reservas. Hemos comenzado el año 2022 con un importante impulso positivo que debería permitirnos generar un valor significativo para nuestros accionistas."
• Si los próximos tres pozos tienen el mismo éxito que el primer pozo del programa de perforación 2021/2022, VAALOC podría terminar 2022 produciendo más de 14.000 barriles de petróleo al día.
• VAALCO ha obtenido históricamente una pequeña prima con respecto al petróleo Brent, que recientemente alcanzó los 118 dólares por barril. El equipo de gestión ha cerrado algunas coberturas para ayudar a pagar su programa de perforación 2021/2022 y el contrato FSO, pero aún así deberíamos seguir viendo fuertes flujos de caja. El precio del crudo Brent parece mantenerse fuerte hasta 2023, alcanzando los 98,85 dólares por barril -en la curva de futuros-, lo que sugiere que estos fuertes precios del petróleo no se revertirán pronto, en forma significativa.
• Suponiendo un precio medio ponderado de 90 $/bbl, 11.000 barriles de petróleo producidos al día, con un coste de producción de 25 $/bbl y S&GA de 20 millones de dólares, VAALCO debería generar 350 millones de dólares de ingresos, 200 millones de dólares de ingresos de explotación, 150 millones de dólares de ingresos netos y 235 millones de dólares de EBITDA (sin contabilizar en operaciones de cobertura). Las inversiones deberían ser de unos 100-110 millones de dólares, que se asignan al programa de perforación de 2021/2022 (74-91 millones de dólares) y 16-21 millones de dólares para el proyecto FSO, que reducirá el coste de producción en 13-16 millones de dólares para 2023, o una amortización de 1,5 años.
• Suponiendo que el precio medio ponderado del petróleo para 2022 sea realmente de 118 dólares por barril, en lugar de 90 dólares por barril, VAALCO debería generar 460 millones de dólares en ingresos, 310 millones de dólares en ingresos de explotación, 230 millones de dólares de ingresos netos y 345 millones de dólares de EBITDA.
• Incluso si el petróleo se desploma a 65 dólares por barril, VAALCO debería hacerlo relativamente bien, ya que mi modelo arroja 255 millones de dólares de ingresos, 105 millones de ingresos de explotación, 80 millones de ingresos netos y 140 millones de EBITDA.
• Lo que mi modelo no tiene en cuenta es el incremento de petróleo que podría aportar el programa de perforación de 2021/2022. VAALCO ya debería estar produciendo 9.000 barriles de petróleo al día y esto podría aumentar significativamente. Mis hipótesis suponen que VAALCO gasta 90 millones de dólares adicionales para añadir sólo 2.000 barriles más de petróleo en producción al día, lo cual es extremadamente draconiano. Con toda probabilidad, VAALCO acabará produciendo cerca de 14.000 barriles de petróleo al día a finales de 2022.
• VAALCO tiene un balance extremadamente limpio, con 48,7 millones de dólares en efectivo (según el guidance del Q4). La dirección declaró un dividendo de 0,03 dólares por acción para el primer trimestre de 2022, que espero que aumenten en el futuro.
• Mi objetivo de precio para VAALCO es de entre 10 y 12 dólares por acción, lo que supone una fuerte tasa de disminución de los ingresos (un 10% anual negativo) y una elevada tasa de descuento para tener en cuenta que los activos están situados en Gabón.
• Los riesgos incluyen que el precio del petróleo se desplome, que el programa de perforación de 2021/2022 sea un completo despilfarro de capital, que Gabón se convierta en una jurisdicción no invertible y que la dirección gaste todo el flujo de caja libre generado en proyectos adicionales o adquisiciones.
• En general, pagar 318 millones de dólares por VAALCO no parece agresivo dado el precio actual del petróleo. Sospecho que, dada la oscura ubicación de estos activos y la baja capitalización bursátil absoluta de VAALCO, muchos inversores institucionales no saben o no les importa que exista esta oportunidad.
• Disclosure: Tengo una posición larga en VAALCO (EGY) y compraré o venderé más acciones en cualquier momento después de este artículo. No soy un asesor financiero y esto no es un consejo financiero. Haz tu propia investigación. Los datos de este artículo pueden ser erróneos ya que nadie los ha revisado. Todo lo que aparece aquí es mi propia opinión.

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