Star Bulk Carriers (Nasdaq: SBLK): jugando con el ciclo

26 de febrero 5

Según nos enseñó el gran Peter Lynch podemos clasificar las compañías a invertir en seis grupos. Antes de invertir deberemos estudiar muy bien el negocio y clasificarlo. Estos grupo son:

Empresas de Bajo Crecimiento, Empresas Sólidas, Empresas de Rápido Crecimiento, Turnarounds y Empresas Cíclicas.

Voy a centrarme en estás últimas y concretamente en una compañía que pertenece a uno de los sectores más cíclicos que existen el Dry Bulk. Probablemente invertir en Cíclicas sea de los más complicado ya que son sectores capaces de lo mejor y de lo peor. Cuando llegan a la parte alta del ciclo muchos analistas e inversores olvidan la naturaleza de sus negocios y olvidan su carácter cíclico. Las confunden con Empresas Sólidas ya que llevan varios años con beneficios fuertes, PERs constantes y FCF Yields interesantes. Este momento es cuando estas compañías son capaces de lo peor. El ciclo cambia y las cotizaciones se desmoronan.

Durante varios años los inversores evitan estas empresas. Piensan que el ciclo bajista no tocará fin y desparecerán muchas de ellas, hasta que la el ciclo vuelve a cambiar y es el momento donde aparecen grandes oportunidades.

Para invertir bien en cíclicas hay que tener un sentido especial, yo diría mejor un estómago especial, pero si se estudia con profundidad el sector, las principales compañías y los mezclamos con fuertes dosis de paciencia podemos obtener retornos importantes.

El Dry Bulk se le conoce al transporte marítimo de carga a granel seca. Incluye principalmente el transporte de hierro, carbón, grano y en menor medida bauxita, fertilizantes y acero. Desde el 2008 este sector ha vivido la crisis más importante de los últimos 30 años. El ciclo de materias primas anterior no solamente disparó el precio de las commodities a nivel mundial sino también el Dry Bulk Index que pasó de niveles de 2.000 puntos a finales del 2005 hasta niveles de 11.000 en el 2008. Actualmente ronda los 900 puntos pero en 2016 llegó a 350. Este índice calcula diariamente la media del precio del transporte marítimo medido por sus tres principales tipos de buques; el Capsize, el Panamax y el Supramax.

En todo esto aparece la empresa Star Bulk Carriers( SBLK). A día de hoy es la mayor o una de las mayores empresas del sector. Al igual que sus competidoras ha vivido unos años absolutamente complicados, algunas han desaparecido y otras han subsistido vendiendo activos y gracias a ampliaciones de capital. En el año 2013 se produce un hecho que cambiará la estrategia de la empresa. Howard Marks, gran inversor y socio fundador de Oaktree Capital entra en SBLK como accionista. Comienza una etapa de concentración y de compra de compañías como Excell Maritime y los más importante SBLK comienza a construir nuevos buques y dentro de los denominados Newscastlemax (los más grandes que existen,sobrepasan los 208,000 dwt).y Capesize (segundo tipo de buque más grande). Mientras que sus competidores han estado dedicados a sobrevivir, SBLK apostó por una flota mayor, con un tipo de buque más grande y nuevo que le aportan actualmente una clara ventaja competitiva en costes en un mercado donde esta diferenciación es fundamental para el negocio.

Estos años han sido muy complicados para SBLK. En mi opinión el equipo de OAKTREE y Alexandros Pappas (fundador y CEO de SBLK) no han sabido prever la profundidad tanto en magnitud como en tiempo de la crisis del sector. Las ampliaciones de capital han sido constantes pero han conseguido que la compañía se encuentre en una situación inmejorable para el cambio de ciclo. Flota de 70 buques concentrada en los de mayor capacidad, flota muy nueva respecto a sus competidores y con costes mínimos de transporte y un índice de ocupación del 98%.

ANALISIS FUNDAMENTAL.

Viendo los números de los últimos ocho años diríamos que SBLK es una empresa para salir corriendo. Pérdidas constantes de ventas, márgenes muy negativos, capacidad ociosa y deuda muy alta. la cotización ha ido en paralelo con caídas de más del 95% respecto a máximos. Son empresas de necesidades de capital muy grandes donde además la estrategia de construir nuevos buques ha supuesto numerosas ampliaciones de capital. En todas estas ampliaciones el equipo de Howard Marks no solamente ha participado sino que ha aprovechado para incrementar su participación (actualmente del 55%).

Posee una deuda neta de 800MM$ la cual acaba de negociar con su pool bancario y ha acordado solamente pago de intereses hasta 2019. Capitaliza actualmente 500MM$. Fondos Propios de 1.000MM$.

En mi opinión uno de los puntos más importantes a seguir es el estado de cash flow. Los resultados del 4Q2016 reflejan una importante mejora en el cash flow operativo a pesar de que sigue siendo negativo. Esto es debido a que el Baltic Dry Index ha mejorado desde los aplastantes 350 puntos que estuvo hace un año con los 850 actuales. Según mis cálculos a niveles de 1.200 puntos SBLK entraría en cash flow operativo positivo lo que le daría cierto oxígeno.

Muchos pueden decir que pasar a 1.200 puntos el índice es casi un 50% más lo que supone un escenario muy optimista. Es cierto, pero creo que es muy factible llegar a cp a esos niveles por varios factores;

  • A los niveles actuales, todas y reitero todas las empresas del sector están perdiendo dinero. Muchas de ellas se encuentran en una situación delicada y podrían cerrar a cp.
  • SBLK posee los costes medios por tonelada transportada más bajos del sector (junto con Scrorpio Bulkers, que luego la comentaré) y además su nivel de ocupación es del 98%.
  • La relación actual entre buques destinados al desguace y buques en proceso de construcción es la más dispar de la historia. Al no invertir el sector se está dando un déficit de reemplazo lo que va a dar lugar a una oferta más estrecha y más cara (ya que los buques son de media más pequeños y menos eficientes energéticamente por su antigüedad).
  • Además SBLK tiene un caballo blanco que va con él y es Howard Marks. Hasta ahora ha invertido 900MM$ y habiendo pasado lo peor, no creo que deje de invertir en la empresas si de cara a futuro necesita otra ampliación de capital.

SBLK no ha sido la única empresa del sector en seguir esta estrategia. Scorpio Bulkers sigue una política parecida e incluso comparten accionistas las dos sociedades. Tienen aproximadamente los mismos costes unitarios por tonelada transportada y se asemejan bastante en números. Yo prefiero SBLK porque reconozco que soy un admirador de Howard Marks, tiene una filosofía de inversor muy Value y una trayectoria sensacional. Para aquellos que no le conozcan recomiendo ver sus videos en youtube, los diferentes cartas a inversores realizadas y sobre todo su libro más conocido ( Lo más importante para invertir con sentido común).

Creo que la trayectoria de SBLK y Scorpio Bulkers va ir muy de la mano. Hace unas semanas me sorprendió gratamente que un gestora de fondos que sigo habitualmente EVERMORE en EEUU con un estilo de DeepValue tenga a Scorpio Bulkers como mayor apuesta en su principal fondo Global Value Fund.

CONCLUSIONES

Si algo nos enseñó el Gran Peter Lynch es que antes de invertir sepamos donde nos metemos. Las cíclicas son muy complicadas pero a veces con un estudio adecuado podemos aprovecharnos de las ineficiencias del mercado. Creo que nos encontramos en esta situación. Mi primera inversión en SBLK fue hace dos años, y durante muchos meses he visto disminuir mi inversión pero a su vez me ha hecho leer y entender mejor el negocio. Tras varias entradas más en el valor a día de hoy mi saldo es positivo. He tardado dos años en recuperar pero he ganado dos años en conocimiento. Una vez oí que a los value investors nos pagan por esperar (yo añadiría que por estudiar y esperar) por lo que seguiré esperando.

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Este artículo tiene 5 comentarios
Muy buenas.

Solo comentarte que la mayor posición del fondo Cobas Selección es Teekay Tankers, supongo que es del sector y con unos gráficos muy similares de estas que comentas.

Por lo que parece que no tienes mal ojo.

¿Alguna novedad destacable desde el artículo?

Gracias.
09/05/2017 11:50
Hola Antonio. No sabía que Cobas había entrado en Teekay, seguramente algo bueno habrán visto. Son negocios diferentes, mientras SBLK se dedica al transporte marítimo de mercancías Dry (básicamente acero, hierro, otros minerales, carbón, grano y fertilizantes), Teekay se encarga del transporte de gas y petróleo.
En mi exposición hago mención a Scorpio Bulkers quien tenía una división que es Scorpio Tankers la cual creo que se asemejaría más a Tankee. Pero Scorpio bulkers y Scorpio Tankers son ahora dos empresas diferentes y negocios diferentes.
Sobre si ha habido alguna novedad, claramente la volatilidad sigue fuerte en la cotización. En mi opinión la evolución del dry bulk index nos va a marcar el comportamiento de SBLK. Sigo pensando que el potencial es muy alto si tenemos paciencia. El día 24 resultados, tampoco creo que digan nada nuevo.
18/05/2017 22:08
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