¿Será el próximo mercado bajista la salvación para los gestores activos?

En los últimos años de auge de la gestión indexada y declive de la activa, un argumento que se ha utilizado para explicar sus razones ha sido que el mercado alcista ha sido tan fuerte que no discriminaba entre lo bueno y lo malo. Así, este habría beneficiado a los inversores que simplemente se indexaron, por ejemplo en el S&P 500, frente a los gestores activos que analizan concienzudamente en qué valores estar y en cuáles no.  

El corolario de esta argumentación es que un periodo de mercado muy complicado devolvería la “gloria perdida” a los gestores activos, puesto que éstos tienen más armas para defenderse (tener empresas más defensivas, anti-cíclicas, o tener una parte de la cartera en liquidez) frente al “dinero tonto” de los vehículos pasivos.  

Ahora bien, como escribeEric Balchunas, analista senior de ETFs en Bloomberg, no está nada claro que un mercado bajista fuera a ser beneficioso para los gestores activos.  Probablemente, en lugar de poner de manifiesto sus magníficas cualidades, el resultado sería una consolidación desordenada y violenta de toda la industria de gestión de activos como no se ha visto nunca.  

En primer lugar, una caída de esta naturaleza dañaría lo único que ha protegido a los gestores activos frente a los 7 billones de dólares que se han movido hacia fondos índice y ETFs de bajo coste: una gran base de activos. En un mercado alcista, ésta no es sólo una defensa contra las salidas de activos, sino que es como una máquina de impresión de dinero. En los últimos cuatro años, casi 1 billón de dólares han salido de fondos de gestión activa (en 34 de los últimos 35 meses), pero sus activos han aumentado en alrededor de 1 billón durante ese mismo período hasta alcanzar la cifra de 6,5 billones de dólares. De este modo, y a pesar de que salieran cerca del 20% de sus activos, sus ingresos por comisiones pasaron de aproximadamente 40.000 millones de dólares anuales a 45.000 millones de dólares gracias a la revalorización del mercado bursátil.

En el gráfico inferior se puede apreciar la evolución en los últimos años de las entradas y salidas de capital (barras de color azul) en fondos de inversión de gestión activa así como la evolución de los activos bajo gestión.

(Fuente: Bloomberg)  

Balchunas pide al lector que imagine que asistimos a una caída del 50%, al estilo de la vivida durante la última crisis financiera de los años 2008 y 2009. La máquina de impresión de dinero mencionada anteriormente, pasaría de generar unos 45.000 millones de dólares anuales en comisiones a tan sólo 23.000 millones. Y eso sin contar las salidas de dinero que se producirían en los fondos.  

Si hablamos de salidas de fondos (en inglés se conoce con el término “outflows”), el segundo golpe vendría de la mano de los inversores que entran en pánico. En el año 2008, asistimos a salidas de dinero en los fondos de gestión activa por importe de 259.000 millones. Eso se traduciría hoy en 500.000 millones de dólares, dado que prácticamente han doblado el patrimonio bajo gestión. Es altamente probable que muchos inversores mantengan esos fondos únicamente porqué están con fuertes plusvalías y no desean materializarlas para evitar el coste fiscal de las mismas. Sin embargo, un mercado bajista les daría la excusa perfecta para salir de ellos, posiblemente llevándose con ellos en torno a 1 billón de dólares.  

Pero si esto no fuera suficiente, probablemente la tendencia secular del dinero que busca comisiones lo más bajas posibles no se detendría en los momentos difíciles de mercado. Cada vez que ha habido una caída significativa en los mercados, la proporción de entradas de dinero en fondos de gestión pasiva frente a fondos de gestión activa aumentó. Por ejemplo, en el período de enero a marzo, en que el S&P 500 tuvo su peor trimestre desde el 2015, el 90% de todo el efectivo nuevo se destinó a fondos de gestión pasiva con unas comisiones del 0,20% o inferiores. En otras palabras, los inversores tienden a sacar dinero tanto de los fondos de gestión activa como de ETFs durante una recesión, pero cuando deciden volver al mercado, su dinero tiende a fluir hacia fondos de gestión pasiva de bajo coste.

(Fuente: Bloomberg)  

Cabe la posibilidad, admite el analista de ETFs de Bloomberg, de que algunos de los fondos de gestión activa sean capaces de superar al mercado durante una importante caída bursátil y captar importantes sumas de dinero. Pero esto es altamente improbable que suceda de forma sistemática, porque incluso los fondos de gestión activa que están logrando este “outperformance” están sufriendo la presión de salidas de dinero, al menos en el sector en EEUU. Estarían en una situación difícil, dado que los partícipes sacarían su dinero si el fondo se equivoca en su asunción de riesgos. Buena parte de los gestores de fondos, según Balchunas, están atascados en el juego de mantenerse lo más cerca posible de sus índices de referencia si quieren mantener o incrementar sus activos bajo gestión. Pero por otro lado, tenderán a ser culpados si no son capaces de evitar la siguiente recesión económica. Una situación perversa.  

Con todo, afirma que es posible que algunos gestores activos sí puedan sobrevivir y prosperar, especialmente aquellos que trabajen en el mercado de bonos, donde el conjunto de habilidades que se requieren es un poco diferente a la de la renta variable tradicional. Dicho esto, Eric Balchunas señala en su artículo que en base a los datos existentes, no ve un escenario en el cual los inversores decidan volver a invertir en fondos activos de altas comisiones, especialmente aquellos enfocados en renta variable. Así, tras un mercado bajista probablemente se crearía un nuevo equilibrio donde la gestión pasiva pasaría a ser alrededor del 50-60% de todos los fondos de inversión (actualmente esta cifra se sitúa en el 35%).  

La industria de gestión de activos, en este escenario, tendría que consolidarse, y dependiendo de la velocidad a la que caiga el mercado podría suceder de forma rápida, con la finalidad de ganar tamaño y ser capaces de competir con rivales como Vanguard. La industria de gestión activos, como dice este analista, podría parecerse bastante a las aerolíneas, donde tres o cuatro grandes compañías representan el 80% de la cuota de mercado, mientras que las gestoras más pequeñas ofrecen fondos y servicios más especializados y luchan por el 20% restante de mercado.  

Este escenario podría parecer muy exagerado en estos momentos, pero es simplemente hacia donde se está dirigiendo el crecimiento orgánico de los flujos de dinero. En la mayoría de las demás industrias, como en el sector de venta minorista, todo esto que comentamos sería obvio. Pero en el negocio de la gestión de activos no lo es tanto, debido a la espada de doble filo que es la rentabilidad del mercado, la cual si es suficientemente buena, puede hacer que todo parezca que va bien, ocultando parcialmente la realidad.

La situación que nos relata Eric Balchunas no debería sorprender al inversor de fondos español. Este movimiento hacia fondos de bajo coste es algo comprensible teniendo en cuenta el decepcionante desempeño de la mayoría de fondos considerados de gestión activa, como pone de manifiesto el estudio de Pablo Fernández (Universidad de Navarra – IESE Business School), que concluye que: “La rentabilidad media de los fondos de inversión en España en los últimos 15 años (2,32%) fue inferior a la inversión en bonos del estado español a 15 años (5,27%) y a la inversión en el IBEX 35 (5,24%). Sólo 29 fondos de los 632 con 15 años tuvieron una rentabilidad superior a la de los bonos del estado a 15 años y a la del IBEX 35”.  

El contrapunto a esta conclusión general es bien conocido por los lectores de inBestia, que han sido expuestos a diversos fondos que han batido de forma consistente a los índices. Aunque no es nada fácil batirlos, tampoco es imposible, como estos casos nos muestran. Así pues, el inversor tiene dos grandes opciones: o la relativa seguridad que da seguir a pies juntillas al mercado con bajo coste (no existe el miedo al underperformance), o la incertidumbre de seleccionar gestores activos, cuyos costes son mayores, pero que pueden ofrecer mejores rentabilidades potenciales.  

[Nota: este artículo es principalmente una traducción del original publicado por Eric Balchunas en Bloomberg. El lector puede seguir al autor en Twitter.]

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