En mis largos años como analista financiero una de las cosas que he aprendido es que un buen analista no puede ni debe nunca guiarse por el corazón o por los prejuicios creados en torno a una empresa. Estén o no justificados, la parcialidad y la asepsia de un buen análisis es la clave de su credibilidad. Pero eso mismo que debería constituir en sí mismo un código de estricto cumplimiento, en ocasiones se torna difícil de seguir. En el caso de Sacyr es algo que personalmente he sufrido.
Vaya por delante que no tengo absolutamente nada en contra de la compañía. Ni profesional ni personalmente. Simplemente que, en este caso particular, esa imparcialidad a la que hacía mención ha sido difícil, ya que a lo largo de una década he visto errores tan graves de gestión, de destrucción de valor y de cacicadas en esta empresa, que acumulados, hacen complicado ser fiel a ese código que mencionaba.
Hace algunos años, en el transcurso de un curso sobre Project Finance del que tomé parte, una persona de muy reconocido prestigio y calidad que prefiero obviar, mencionó a modo de anécdota que una de las cosas que distinguían a Sacyr era lo inflado de su cartera de pedidos. Por experiencia, ya yo había contrastado ese hecho y sabía que su cartera de construcción en grandes proyectos adolecía de bastante credibilidad. Pasó en Italia, pasa ahora en Panamá, y ha pasado en algunos otros pequeños proyectos de menor envergadura. De hecho, en mis modelos siempre apliqué un descuento enorme a su cartera pendiente de ejecutar y a su beneficio de explotación futuro, cifras para mí siempre infladas, que no falsas ni muchísimo menos, y que no respondían a la imagen fiel de la compañía.
La historia de Sacyr pasa ineludiblemente por una figura que dirigió la empresa como el que tiene un cortijo. Su historial de decisiones caprichosas y nada enfocadas al accionista o a la razón de ser de la compañía han engordado su pasado, y nunca para bien. El intento de asalto al BBVA fruto de su alineación con el ejecutivo zapateril, del que esperaba una fructífera década de gasto público, la estéril y absurda lucha por Eiffageque le llevó a enfrentarse con una altanería insospechada a los accionistas, organismos competentes y gobierno francés, y el culmen del petardeo empresarial que fue el contubernio surgido en torno a Repsol, que casi acaba con la compañía, aunque de esta tiene que salir, y que curiosamente acabó con su carrera. Ya ven, una inmobiliaria que jugaba a ser una corporación industrial y un presidente que buscaba ser algo así como el nuevo Mario Conde.
Cuento todo esto a colación del escándalo que representa para Sacyr la suspensión de las obras del Canal de Panamá. Y lo hago no para aportar información adicional sobre lo que ocurre, en eso el trabajo periodístico dará mucho que hablar pues lo que se va filtrando apunta a un resultado escandaloso y nada bueno para la compañía. Tampoco me va en nada el añadir una crítica ácida a una empresa que ha sido un cúmulo de malas decisiones acumuladas y que ya ha hecho bastante “por sí sola”. Simplemente porque he sido testigo de una de esas historias de destrucción de valor y mala gestión, y porque entre otras cosas ha sido de manera increíble uno de los valores “estrellas” de 2013. De momento en 2014 ya se puede hablar de valor estrellado.
Hace muchos años, una ejecutiva de Sacyr me recriminó en persona un comentario de un miembro de mi equipo de analistas, avalado obviamente por mí, en un medio público en el que cuestionaba abiertamente la gestión de la compañía. Su política empresarial, sus decisiones, su brutal endeudamiento, su exposición al ladrillo, pues por entonces era una inmobiliaria pese a que vendiesen que eran un grupo exitosamente diversificado, nada me hacía presagiar un buen futuro para los accionistas. Mi respuesta fue muy sencilla, les di el gráfico de la cotización como exposición de mis ideas y les dije que era el inicio de lo que se avecinaba y que el mercado sería soberano. La acción debía estar por los 20 euros, cuando venía de máximos históricos casi en 40 euros, es decir, había dilapidado el 50% de su inflada capitalización. Años después llegó a cotizar por debajo de la unidad acumulando una caída desde su máximo del 96%. Nunca más volví a saber de esa persona que llamaba en nombre del presidente.
La cuestión es que un fracaso de esta envergadura puede ser una puntilla para la compañía. Según parece, empresas licitantes en 2010 cuestionaron seriamente la credibilidad del precio ofertado por bajo, sospechando que detrás de ese “infraprecio” podría existir una estrategia futura de presión para elevar las condiciones del proyecto y exigir un reequilibrio patrimonial pues al país le iría la vida en ello y eso legitimaría su posición negociadora pasada por la fuerza. Parece que el órdago les va a salir caro. Un 50% de desviación en la ejecución de un presupuesto de gran envergadura no se puede achacar a cuestiones técnicas sino a una evidente sequía en los fondos y a un mal diseño del proyecto, algo especialmente grave si ello supone dejar paralizada una obra con la repercusión económica y social que representa el Canal de Panamá. El país se juega su futuro y su prestigio, que por supuesto ya les digo por experiencia antepondrá al propio de las compañías, y tirará con toda la artillería posible si el plante supone una agresión. No olvidemos la zona geográfica de la que estamos hablando.
En una reunión reciente con la compañía en la que participé, se mencionó el éxito del Canal como la piedra clave para su recuperación futura y para su proceso de internacionalización. Ya me dirán en qué estado va a quedar si se confirman los peores escenarios que ya se apuntan. Su deuda todavía supera los 7.300 millones de euros, si bien es cierto que falta por desconsolidar algunos tramos y negocios, pero el problema es de donde vendrá su cash flow futuro si su gran apuesta se les viene abajo, a ella y aImpregilo con quien por cierto fracasó estrepitosamente en Italia con el macro proyecto de Messina. Las cosas como ven, no ocurren por casualidad.
