Por qué Alphabet Inc. es muy buena empresa pero muy mala inversión (parte 1ª: rentabilidad)

13 de noviembre Incluye: GOOG 0
Inversor fundamental dentro de los marcos de referencia del Value-Investing y de la Escuela Austriaca de Economía. Socio fundador de gradement.es
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TL;DR — Los fundamentales de Alphabet merecen un rotundo elogio... pero hay un pero: su precio actual.

En este post analizaremos Alphabet exclusivamente desde un punto de vista cuantitativo. Sabes qué empresa es Alphabet: la antiguamente denominada Google que recientemente decidió reestructurarse como sociedad y separar sus distintas líneas de negocios entre Google y el resto de empresas creadas o adquiridas.

Seguramente sepas, o deberías saber, que toda decisión de inversión puede ser dividida en una parte cuantitativa y otra cualitativa. La parte cuantitativa trata exclusivamente con datos numéricos contables y utiliza técnicas de análisis contable para obtener información sobre la solvencia, rentabilidad y valoración de empresas. La parte cualitativa utiliza información no cuantificable para evaluar aspectos subjetivos como la experiencia de los administradores, las perspectivas del negocio o el ciclo económico.

Hay tres variables contables fundamentales a analizar en toda inversión desde el punto de vista cuantitativo: rentabilidad, solvencia y precio. Todas son igual de importantes.

Rentabilidad, lección 1ª...

En este primer post sobre Alphabet analizaremos su rentabilidad. Una forma de medir la rentabilidad consiste en comparar el capital que los socios e inversores aportan para la puesta en marcha y posterior funcionamiento de la empresa, con el capital que dichos socios e inversores pueden obtener de ella. A mayor capital extraído en comparación con el aportado, mayor rentabilidad. Hay un dicho en análisis contable que afirma que ningún saldo de cuenta tiene valor por si mismo, siempre hay que compararlo con algún otro saldo o variable.

Por ejemplo, si os preguntasen, ¿qué empresa es mejor, una empresa, llamémosle A, que gana de 100 millones de euros u otra empresa B que gana "solo" 1 millón?. Toda persona sin ciertos conocimientos de análisis contable sin duda se quedaría con la empresa de los 100 millones. En cambio la respuesta correcta que daría un experto contable sería un escueto "depende". Y esa sería la respuesta correcta. ¿De qué dependería? Pues del valor de los activos que ha de emplear la empresa para generar esos beneficios.

Pongamos que la empresa A, la que gana 100 millones, tiene unos activos de 1.000 millones, y el valor de los activos de la empresa B es de 1 millón de euros. Tenemos por tanto que las rentabilidades respectivas son:

rentabilidad empresa A = 100/1000 = 10%
rentabilidad empresa B = 1/1 = 100%

Ahora sí se ve claramente que la empresa B es mejor. Con ella estamos ganando anualmente la misma cantidad que hemos aportado, mientras que la empresa A sólo genera un 10% anual de lo aportado. Para ganar esos atractivos 100 millones anuales hay que poner previamente sobre la mesa 1.000 millones de euros.

Rentabilidad de Alphabet

Pasemos ahora a analizar la rentabilidad de Alphabet. Hay muchas formas, en análisis contable, de calcular la rentabilidad. A nuestro juicio la más completa es la denominada Rentabilidad sobre el Capital Invertido Ajustado (Adjusted Firm Return on Invested Capital).

Este item es una medida más sofisticada de rentabilidad que la que usamos anteriormente como ejemplo para las empresas A y B. Para el cálculo de esta rentabilidad se emplean dos versiones ajustadas tanto de los beneficios como de los activos de la empresa usados para obtener esos beneficios.

Para el cálculo de este capital ajustado descontamos de la cifra total de activos de la empresa el pasivo comercial y el exceso de efectivo del total de activos aportados por socios e inversores.

El pasivo comercial se descuenta ya que supone financiación de los proveedores (y no de socios e inversores) y consideramos como exceso de efectivo el que usa la empresa como "colchón" en caso de necesitarlo, pero que no utiliza para su funcionamiento diario.

Ésta es, por tanto, la fórmula que emplearemos para calcular la rentabilidad de Alphabet:

Rentabilidad = beneficios de explotación ajustados / ( total activos - pasivo comercial - exceso de efectivo)

en la siguiente tabla mostramos el resultado de aplicar esta medida de rentabilidad a los datos contables de Alphabet de los últimos cinco ejercicios:

Ejercicio contable........Rentabilidad

2017-12-31....................32.96% (83% estimación)

2016-12-31....................34.93%

2015-12-31....................31.85%

2014-12-31....................33.31%

2013-12-31....................38.45%

Fuente: gradement.es

Un impresionante 32.96%. Alphabet está ganando a día de hoy 32.96 dólares al año de cada 100 dólares puestos en el negocio. ¿Y cómo es de impresionante esta cifra?. Mucho. Para hacerse una idea hemos calculado la media y mediana del mismo item para todas las empresas de EEUU de cierto tamaño:

mediana = 8.06%
media = 10.84%

Una diferencia considerable respecto a la rentabilidad de Alphabet.

Por cierto, si eres un lector atento habrás observado sin duda cómo en la tabla anterior la cifra de 32.96% tiene asociada la fecha de fin del presente ejercicio, 2017-12-31, y te preguntarás cómo hemos calculado la rentabilidad a fin de año sin conocer todavía las ganancias y los activos de Alphabet al final de su ejercicio contable. Cierto es que no se dispone todavía de estos datos, pero sí disponemos ya de los datos interinos de cada cuarto del presente ejercicio (salvo del último cuarto), de forma que con ellos podemos realizar una estimación del valor de estas cifras a fin de año. Esta estimación se ha realizado con una confianza del 83% (mientras más cerca estemos del fin de ejercicio, y se disponga de más datos para realizar la estimación, mayor será este valor de confianza).
Además de la rentabilidad sobre el capital invertido ajustado, existen otras formas de medir la rentabilidad. En la siguiente tabla mostramos otras tres variables de rentabilidad, junto con el valor calculado para Alphabet.

Variable de rentabilidad....................................................................Valor

Rentabilidad del Flujo de Efectivo Libre sobre el capital invertido......87.98%

Margen de Explotacion Ajustado........................................................23.18%

Flujo de Efectivo de Explotación Ajustado..........................................83.84%

Fuente: gradement.es

De nuevo altísimos valores de rentabilidad, especialmente la rentabilidad del flujo de efectivo libre sobre el capital. ¿Cómo de bien están todos estos valores de rentabilidad para Alphabet comparados con otras empresas estadounidenses? Podemos realizar esta comparación tomando una media ponderada de estas cuatro variables y comparar dicha media con el resto de empresas americanas.

El resultado de esta comparación es que Alphabet se situa en el decíl 98 de rentabilidad. La mejor forma de visualizar este resultado sería el considerar que existen solo 100 empresas en todo Estados Unidos. Si ordenamos esas empresas de menor a mayor nota en rentabilidad y le damos el puesto 0 a la peor y el puesto 100 a la mejor, Alphabet se situaría en el puesto 98, con solo dos empresas por delante de ella.

Conclusión

Alphabet es sin duda una empresa muy rentable, y de las más rentables de EEUU (en el decíl 98 de rentabilidad). Pero ya vimos que no solo la rentabilidad ha de ser importante para el inversor. Otro aspecto importante es la solvencia, que analizaremos en la parte segunda de este post.

Un pequeño spoiler del siguiente post sobre la solvencia de Alphabet: es igual de impresionante que su rentabilidad.

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