Ayer comentábamos que Draghi nos devolvería la volatilidad y vaya si lo hizo. Los mercados reventaron las resistencias técnicas y todo apuntaba a que las bolsas europeas seguirían con fuerza la tendencia alcista de cortísimo plazo iniciada a mediados de febrero. Actualizo el gráfico intradía de ayer del Eurostoxx 50 en el que se aprecia que justo en el momento que Draghi anunció las medidas, el Eurostoxx rompió al alza la resistencia de 3.050 que comentábamos clave. Pero en cuanto Draghi dijo que revisaba a la baja las previsiones de crecimiento e inflación de la eurozona para este año, el mercado se giró bruscamente a la baja. Al final acabó el Eurostoxx justo en la base del canal alcista. Hoy se recupera la cordura y el Eurostoxx vuelve a situarse al borde de la resistencia de 3.050 puntos.
¿Y qué pasó ayer?. Todo iba según lo previsto con las bolsas subiendo con fuerza, el euro debilitándose, la tir de los bonos bajando y sobre todo, con los diferenciales de crédito estrechando. Pero en cuanto Draghi en la rueda de prensa respondió a una pregunta diciendo que no contemplaba más medidas adicionales y el euro se giró fuertemente al alza. Pasó de depreciarse un 1.5% en sólo unos minutos a revalorizarse un 3.65% desde mínimos frente al dólar tal y cómo se aprecia en el gráfico siguiente de la sesión de ayer del Euro dólar.
Y claro, este giro tan rápido del Euro provocó que las exportadoras europeas se girasen rápidamente a la baja. Así, el DAX alemán pasó de subir un 2.8% en la sesión a terminar corrigiendo un 2.31%. El euro quizás se giró al alza porque el mercado entiende que ya se ha puesto suelo a los tipos de interés de la zona euro. Ya no se pueden bajar más los tipos de intervención y sólo pueden mantenerse o subir. Algo similar a lo que ocurrió con el dólar. No ha comenzado a revalorizarse el día que la FED comenzó a subir tipos (diciembre del año pasado) sino que lo hizo el día que Bernanke dijo que comenzaría a retirar el QE.
A nosotros nos parece desproporcionada la reacción de ayer del Euro. A partir de hoy sabemos que habrá muchísimos más euros en circulación y a un precio más barato. Además, a niveles más exagerados de los que el mercado pensaba, por lo que lo más lógico es que el Euro no salga fortalecido. Además, Draghi revisó a la baja el PIB de la Eurozona para este año (del 1.7% al 1.4%) y para el año 2017 (del 1.9% al 1.7%) y también las expectativas de inflación (del 1% al 0.1% este año aunque sube al 1.3% en 2017 y 1.6% en 2018). También revisa a la baja las previsiones de consumo privado pero mejora la previsión de desempleo.
Pero más que explicar qué es lo que pasó creo que debemos quedarnos con las medidas que tomó y tratar de saber si serán suficientes para reactivar la economía europea. En resumen, el BCE tomó las siguientes medidas.
- Recortó las facilidades de depósitos del -0.3% al -0.40%. Esta medida estaba descontada e incluso muchos inversores descontaba más agresividad. Los bonos a dos años alemanes estaban por debajo del -0.50% pensando que se podría ir al -0.50%. Justo la tir del bono alemán a dos años subió 10 p.b. desde el -0.55% al 0.45%.
- Recortó la facilidad de crédito hasta el 0.25% desde el 0.3%. Medida no descontada y positiva para los mercados.
- Incrementa las compras de deuda en 20.000 millones hasta 80.000 millones. Esta medida estaba descontada en parte. El mercado estimaba incremente “sólo” de 10.000 millones. Medida muy positiva para el mercado, a fin de evitar riesgo de deflación, con más liquidez en el sistema.
- Recorte de los tipos de financiación hasta el 0% desde el 0.05%. Medida no descontada y también muy positiva para el mercado. Mismo objetivo que la anterior.
- Incluye la compra de duda corporativa de grado de inversión entre los activos del QE. Esta medida es la más positiva y no estaba descontada por el mercado.
- Nuevas subastas de liquidez (TLTRO) a la banca, premiando a los bancos que más préstamos den. Esta es quizás la medida menos descontada y la que más beneficia a los activos de riesgo.
Con estas medidas, Draghi persigue que el dinero termine en la economía real. Sobre todo las dos últimas medidas. El mercado tenía bastante miedo de cómo iba a afectar al sector bancario los tipos de interés negativos. Evidentemente los márgenes de la banca se iban a reducir considerablemente al penalizar el exceso de liquidez con un 0.4% anual. Pero se ha sacado de la manga el mago Draghi de nuevo el TLTRO. Son nuevas subastas de liquidez a la banca (concretamente cuatro) con una característica nueva muy destacable. Los bancos que más dinero inyecten al sistema (los que lo hagan por encima de la media) serán premiados, recibiendo hasta un 0.4% anual por ello.
Es decir, no es que le vaya a regalar dinero a los bancos para que compren deuda pública o privada, sino que les encima la banca va a ganar dinero con los préstamos que solicite. Así, el sector financiero europeo que era el que más débil estaba, está siendo el que mejor se comporta desde el anuncio de medidas. Estos días hemos comentado el canal alcista que empieza a dibujarse desde los mínimos de febrero. Pues el sectorial bancario estaba en situación similar y también se encontraba, ayer antes de la reunión del BCE, estaba justo en la resistencia de 110 puntos. Esta zona la ha superado claramente esta mañana e incluso está a punto de romper el canal alcista por la parte superior demostrando la fortaleza del rebote.
Y si la banca europea sube, si el petróleo sigue subiendo, pues es más fácil pensar que el suelo de mediados de febrero es fiable. Con eso es con lo que tenemos que quedarnos. Que el BCE ha rebajado las previsiones de crecimiento es algo negativo es evidente. Pero si fuese optimista, no habría tomado las medidas que tomó. Las medidas son para evitar los riesgos que a todos nos hacía entrar en pánico a principios de año y creo que son más que suficientes para conseguirlo.
Estas medidas, sobre todo conseguirán que las primas de riesgo de los países periféricos estrechen y también lo harán las primas de riesgo de los bonos corporativos. Es decir que los estados y empresas se van a financiar más baratos que nunca. Ahora las grandes empresas del Eurostoxx tienen la oportunidad de emitir bonos a tipos de interés incluso negativos. Y las empresas que no tengan una calificación crediticia de grado de inversión (bonos high yield) se van a beneficiar indirectamente. Lo vemos claramente en el gráfico que mide los spread de crédito de los bonos europeos de grado de inversión (parte superior) y bonos high yield (parte inferior).
A estos activos no les afectó la volatilidad de ayer y tanto ayer como hoy están estrechando fuertemente y ya están a niveles inferiores a los de principios de año. Es decir, que se ha recuperado todo lo perdido en el momento de pánico de enero y febrero. Y estos activos están fuertemente correlacionados con la bolsa europea. Cuando los diferenciales estrechan significa que los inversores se fian más de la capacidad de las empresas de devolver el dinero, y esto es positivo para las acciones. En el siguiente gráfico se puede ver la correlación perfecta e inversa que hay entre el Eurostoxx 50 y los diferenciales de crédito high yield.
En definitiva, antes o después las medias de Draghi empezarán a dar resultados. Y si esperamos a que los resultados sean visibles para asumir riesgos, quizás de nuevo entremos tarde.
