Los datos históricos señalan que las acciones tienden a apreciarse más cuando los tipos de interés repuntan, pero que suelen tener una evolución por debajo de la media cuando la inflación repunta.
Esta dinámica contraintuitiva la explicó en el año 1977 Warren Buffett en su pieza “Por qué la inflación confunde a los inversores”, que escribió en un momento en el que los Estados Unidos experimentaba uno de los peores repuntes inflacionarios de su historia. Buffett mostraba que la inflación causaba pérdidas en los inversores de renta fija, porque deprecia el valor de los pagos a recibir a lo largo del tiempo. Y explicó que las acciones se parecen a los bonos más de lo que la mayoría de los inversores se piensa:
La razón principal, en mi opinión, es que las acciones, son muy similares a los bonos.
Sé que esta creencia puede parecer excéntrica a muchos inversores. Enseguida dirán que el retorno que ofrece un bono es fijo (el cupón), mientras que el retorno que se obtiene con la renta variable (beneficios corporativos) puede variar sustancialmente de un año para el otro. Y siendo esto totalmente cierto, si se examina la rentabilidad total que han logrado las compañías desde la Segunda Guerra Mundial, se dará cuenta de algo extraordinario: la rentabilidad sobre recursos propios (ROE) apenas ha variado.
Buffett también demostraba que el ROE, o el valor en libros (book value), ha permanecido relativamente estable a lo largo de diferentes entornos económicos. El ROE mide el beneficio que genera una empresa por cada dólar que los accionistas tienen en la compañía. Así, si el ROE no cambia mucho a lo largo del tiempo, la inflación se comerá poco a poco esos retornos, generando menores pagos a los inversores en forma de beneficios.
El siguiente gráfico muestra el ROE del índice Russell 1000 desde mediados de los años ochenta:
La evolución de este ratio ha sido bastante estable en los últimos 30 años. De hecho, la desviación estándar de esta métrica ha sido de solo el 4%, varias veces inferior que la variación de los precios de las acciones, que ha sido del 14%. Si observas o imaginas el ROE como un “cupón”, o “equity cupon” como Buffett lo llama, empieza a tener sentido el porqué la inflación es dañina para los inversores en renta variable.
Tipos de interés al alza y su impacto en la rentabilidad de la renta variable también necesita una consideración aparte. El capital de los inversores tiene que ir a algún lugar, ya sean acciones, bonos, efectivo, inmobiliario u otros activos alternativos, y esa decisión suele estar motivada por valoraciones relativas más que absolutas.
Cuando los tipos de interés crecen, las acciones encuentran mayor competición por parte de los activos de renta fija, pero al mismo tiempo el principal de esos bonos están perdiendo valor. Así que es muy posible que los inversores se mantengan en las acciones mientras los bonos caen, o incluso que vendan sus bonos para comprar acciones. Los inversores típicamente compran bonos para diversificar potenciales malos resultados en sus activos de renta variable, pero igualmente las acciones ayudan a diversificar malos tiempos en el mercado de bonos.
La siguiente tabla muestra los años en los que el bono soberano a 10 años de Estados Unidos presentó una pérdida y el retorno que ese mismo año ofreció el S&P 500:
La tabla demuestra que las acciones han cumplido un excelente trabajo diversificando los retornos negativos de los bonos a lo largo del tiempo, habiendo tenido solo 3 años de pérdidas de los 16 en los que los bonos perdieron. El diferencial medio entre ambos retornos ha sido del 16%. Y es reconfortante para aquellos que estuvieron diversificados, que cuando ambos activos cayeron en el mismo año, los bonos solo mostraron una pérdida menor.
Cuando las acciones caen, los bonos soberanos de EEUU han rendido históricamente bien porque se produce el llamado “salto a la calidad”, en donde los inversores tienden a ver los bonos como activos seguros. Cuando esos roles se invierten y son los bonos los que caen, lo que ocurre es que los inversores ven las acciones como una mejor alternativa.
Este puede que no sea siempre el caso, ya que las acciones y los bonos pueden caer a la vez en un régimen de tipos de interés al alza. Pero es más probable que cuando eso ocurre el culpable sea la inflación que logra dañar tanto a la renta variable como la fija.
Publiqué este artículo originalmente en mi blog en inglés A wealth of common sense.
