Hace unos meses publicaba el economista Eduardo Garzón, al cual le tengo un profundo respeto, un artículo en el que demostraba que la impresión de dinero, esto es, el aumento de la base monetaria no tiene por qué provocar inflación. La conclusión de dicho artículo era la siguiente:
Concluyendo. En la actual situación de recesión en la que se encuentra la economía española y en general las economías europeas, un aumento de la oferta monetaria no sólo no provocaría inflación sino que además estimularía la demanda y con ello el PIB. Es por esto que, por ejemplo, resulta un error garrafal negarse a que el BCE aumente la masa monetaria argumentando que esa acción causaría inflación, porque acabamos de ver que eso no sería lo que ocurriría. Si el BCE permitiera aumentar la cantidad de dinero para, por ejemplo, estimular programas de gasto público que se tradujesen en un incremento de la demanda agregada, aumentaría la producción de la economía (el PIB) y sin que se elevara la inflación.
No voy a negar la mayor, es decir, Eduardo Garzón tiene razón. El aumento de la base monetaria no tiene por qué generar inflación, aunque a veces haya podido ocurrir de esta manera. Y la prueba de ello la tenemos en que desde 2007 el balance de la Reserva Federal se ha multiplicado por 3, el balance del Banco Central Europeo se ha multiplicado por 3,8, el balance del Banco de Japón se ha multiplicado por 2 y el balance del Banco Central de China por 4,6; sin embargo, en todas estas economías la inflación se ha mantenido estable por debajo del 3% (con la excepción de China, puesto que en algunos meses el gigante asiático ha llegado a experimentar cambios en la cesta del IPC superiores al 5%, aunque su media en estos 5 últimos años está en un cómodo 3,8%). ¿Cómo es esto posible? ¿No decíamos que la monetización de deuda provoca inflación? Esto es posible, evidentemente y como reseña Eduardo Garzón, porque no siempre se produce inflación al aumentar la base monetaria.
Para ello, Eduardo Garzón utiliza los estudios de algunos economistas post-keynesianos y post-monetaristas, como pueden ser John T. Harvey o Eric Tymoigne (de este último yo resaltaría su paper Demand for Money and Expectations). Como bien apunta, sobre todo usando el razonamiento de Tymoigne, para que se produzca inflación debería sólo aumentar la base monetaria manteniéndose constante la velocidad del dinero y sin que, en el corto, aumentase la producción (ya que los planes productivos tardarían en ajustarse). Tal tesis, sobre todo la que presupone una velocidad del dinero constante y creciente, no sólo choca con la realidad empírica (ya que la velocidad del dinero en Estados Unidos ha descendido por debajo de la ratio 1,55, niveles desconocidos desde 1950 que hay datos, es decir, mínimo histórico) sino que es absolutamente falsa como demostraron los economistas post-keynesianos (incluso Paul Krugman, utilizando los modelos de tercera y cuarta generación en sus estudios de comercio internacional que le valieron el Nobel para el caso japonés, incide con acierto en este hecho en su artículo académico It's baaack: Japan's slump and the return of the liquidity trap).
Si bien no tengo nada que señalar a las conclusiones de citados autores - ya que es cierto que si la velocidad del dinero desciende la inflación no se producirá - sí tengo algo que añadir a sus razonamientos y, de paso, al de Eduardo Garzón:
1) Sobre el incremento de la producción: este es quizás el punto más controvertido del análisis de Eduardo Garzón. Para él, el hecho de que la impresión de billetes fuera a parar a manos del Estado quien lo distribuyera en planes de gasto público que, finalmente, hiciera que el dinero acabara en los bolsillos de los ciudadanos no provocaría inflación. Al ser consumido el dinero a la misma velocidad que va aumentando la base monetaria, esto no tendría efectos sobre la inflación. Este argumento no es del todo correcto. Al cabo, todo dependerá de la demanda efectiva que se produzca en los bienes que se adquieran con esos nuevos billetes. Por ejemplo, si el gobierno vende deuda pública a cambio de estos nuevos billetes (monetiza su deuda) y después circula por la economía, el mejor indicador de si la inflación es o no posible es dicha deuda que compra el Banco Central.
Si la deuda ve incrementado su precio podría significar que la velocidad del dinero ha aumentado y finalmente la inflación aparecerá. Por el contrario, si sólo compra deuda el Banco Central y pocos agentes más, el Banco Central habrá logrado mantener o estabilizar el precio de la deuda pero no habrá logrado aumentar la velocidad del dinero. Cuando el Gobierno ponga en circulación el nuevo dinero, los planes empresariales no se habrán adaptado y, efectivamente, no se producirá inflación (¿qué ocurrirá cuando se adapten? Pues que sí se producirá inflación, aunque no tendría por qué ser brusca y sería en el largo plazo).
El problema viene en función de la velocidad en la que se adapte la estructura de la oferta a la nueva demanda y esto irá en función de la liquidez por grado de avance de los bienes de capital. Cuando te encuentras con economías con bienes de capital muy ilíquidos como todas las de la Unión Europea, la china, la nipona o la americana, los planes de ajuste serán bastante difíciles, los bienes de capital serán liberados al mercado con grandes descuentos y la inflación que la nueva moneda provoca se compensa con la deflación de la venta de los bienes de capital. Finalmente, el Banco Central no sólo no crea inflación (aligerando el peso de la deuda) sino que tampoco aumenta la producción debido a la masiva liquidación de activos a grandes descuentos.
2) Sobre la velocidad del dinero: decir que sí, es cierto, si la velocidad del dinero cae la inflación no se produce. El problema es que no se analiza por qué cae la velocidad del dinero. La velocidad del dinero cae cuando el dinero no cambia de manos, es decir, cuando el dinero no revierte en la economía y se queda o bien atesorado (cosa que no sucede y lo vemos en el continuo descenso de la tasa de ahorro que en España cayó un 2,8% más en febrero) o bien invertido (cosa que sí ocurre con la continua refinanciación de deuda, tanto pública como - en menor medida - privada).
¿Por qué cae la velocidad del dinero? Porque se inmoviliza todo el dinero de nueva creación en proyectos de inversión a largo plazo (deuda a diez años, por ejemplo) que estaba atravesando un fuerte periodo deflacionario fruto de la etapa de degeneración de la liquidez. Es decir, se trata de no hacer aumentar los tipos de interés en un entorno en el que éstos deberían subir y, para ello, se ha de comprar deuda y se deja allí inmovilizado el dinero (ya que si se liquida los tipos suben). Como el dinero se inmoviliza, no cambia de manos y la velocidad cae. Al caer ésta, no se provoca inflación.
Dejado todo esto señalado, sólo decir una cosa más, ¿por qué habríamos de temer la inflación? No nos olvidemos que, por muy mala que ésta sea, nuestros sistema monetario tiene base teórica friedmanita, lo que significa que la divisa es inflacionaria. Una deflación a gran escala provocaría el inmediato colapso del sistema, lo que evitan los bancos centrales aumentando sus balances. Si bien una deflación resulta necesaria y debería permitirse un mayor ajuste, con el sistema actual esto significa su ruptura. El problema no es que dicho dinero no provoque la deseada inflación porque la estructura de la oferta no se esté adaptando, sino porque la velocidad del dinero no aumenta estando éste inmovilizado en deuda pública y privada, volviendo este mercado cada vez más especulativo.
En conclusión, no cabe ninguna duda de que crear dinero no tiene por qué genera inflación. No se puede tachar de falaz el argumento de Eduardo Garzón como sí sugieren los compañeros de Desde el Exilio. Lo que sí se puede decir de su exposición es que resulta incompleta para demostrar lo que se propone. No es suficiente con argumentar el lento ajuste de la estructura de capital sino explicar por qué se produce este y explicar, a su vez, la caída de la velocidad del dinero. En este sentido, y a día de hoy, resultaría muy complicado generar inflación porque los activos comprados por los bancos centrales son deuda cuyo precio objetivo es, en muchos casos, de cero dólares. Mientras la velocidad del dinero no aumente la inflación no acontecerá y, asumiendo que Bernanke tenga éxito y no nos deje en este estado de ensoñación por décadas japoneizándonos, es precisamente la recuperación de dicha velocidad del dinero la vía dentro de este sistema para salir de este agujero llamado crisis.
