Una de las grandes frases de Warren Buffett es “be greedy
when others are fearful” (se codicioso cuando otros son temerosos), frase que
hemos aplicado en una de las empresas que hemos comprador este mes en el fondo:
Freeport McMoran
Precio (31 marzo): 33,07 USD // PE (2016): 6,8xCapitalización bursátil: 34.340 Mill USD (~25.000 Mill €) // Deuda Neta Ajustada: 19.057 Mill USD
Freeport McMoran es la segunda mayor productora de cobre del
mundo, con una producción total de 4.400 millones de libras (2 millones de
toneladas) que equivalen a casi el 10% de la producción mundial y cuya
producción puede mantenerse a este ritmo durante 25 años más. Además en el 2012
adquirió por 9 mil millones de dólares dos productoras de petróleo americanas,
Plains y MMR, cuya producción actual se sitúa en 170 mil barriles por día
y que le permitirán alcanzar en 2016 los
225 mil por día (Repsol produce 346 mil
por día).
El cobre es un excelente transportador de electricidad,
cuyos productos sustitutivos, si podemos clasificarlos como tal, son el
aluminio (se quema a altos voltajes) y la plata (mucho más cara). Por tanto,
podemos decir que el cobre es el único metal empleado para transportar
electricidad. Otra gran utilidad del cobre es como metal para la construcción.
Debido a los temores de crecimiento por parte de China y el
impacto que puede tener en la economía mundial, el precio del cobre se ha
desplomado de 3,25$/lb (dólares americanos por libre) a 3$/lb. A pesar de ello, las previsiones son que
serán necesarias nuevas minas para satisfacer la demanda futura, ya que si
miramos la ratio PIB / consumo de cobre China e India todavía están muy lejos
de los países más industrializados. Para poder incentivar la nueva producción,
el precio del cobre debe estar en unos 3$/lb.
Los 3$/lb salen de analizar las minas actuales y determinar
si pueden o no producir por mucho tiempo. Vemos en el siguiente gráfico que no
(greenfield= minas nuevas / brownfield= ampliación de minas actuales).
De tal forma que miramos la curva de costes con los nuevos
proyectos y hacemos el siguiente cálculo: producción actual + producción de
nuevas minas – producción que se agota de las minas actuales = producción a
futuro. Esto lo comparamos con demanda y vemos que serán necesarios el 90% de
los productores, entonces el preció será el cruce de la curva de costes con el
90%.
¿Puede situarse por debajo de 3? Por supuesto, pero por un
período corto, ya que cuando se terminen los stocks debería el precio subir.
Como puede apreciarse en el gráfico adjunto donde se relacionan stocks y
precio.
Entonces, si el precio del cobre estará 3$/lb para
incentivar a nuevas minas a producir, la única ventaja competitiva será ser el
productor más barato, y aquí es donde entra Freeport McMoran, cuyos costes de
producción son de unos 1,5$/lb, situándose en la parte baja de la curva de
costes.
La valoración de una minera es muy parecida a la de un piso
cuando se alquila, el valor puede calcularse como el precio de mercado del
activo (piso) o como el valor de los flujos futuros (los alquileres).
Vayamos a valorarlo como un activo. Hoy Freeport produce
unos 4.400 millones de libras de cobre y 61 millones de barriles de petróleo
anuales (170 mil diarios) y tiene previsto aumentar hasta 5.700 millones de
libras de cobre y 81 millones de barriles anuales en el 2016. Para aumentar la
producción se gastará unos 10.000 millones de dólares. Ahora la pregunta es
saber cuánto le costaría a un nuevo inversor una empresa como Freeport si
empezase de cero. Es como mirar el coste del metro cuadrado en un piso. Para
ello sumamos cuánto cuesta la inversión inicial y cuánto cuesta encontrar una
nueva libra, onza o barril. Estos números son 10$/lb de cobre y 200$/barril.
Entonces, el valor será:
Cobre = 5.700 x 10$/lb = 57.000 millones de dólares.Petróleo = 81 x 200 = 16.200 millones de dólares.
Total valor activos = 73.200 millones de dólares.
Si lo comparamos con lo que nos gastaríamos si compramos hoy
Freeport:
Capitalización bursátil más deuda neta ajustada hoy = 53.400
millones de dólares. + Inversión para aumentar
capacidad = 10.000 millones de dólares.
Total coste = 63.400 millones de dólares.
Esto nos dice que es un 15% más barato comprar la empresa
que montar una de nueva.
Si valoramos ahora por flujos de caja vemos que a un precio
de venta de 3$/lb de cobre y a 100$/barril de petróleo y unos costes de 1,5$/lb
de cobre y 75$/barril, la caja neta que puede generar es:
Cobre = 5.700 x (3-1,5) = 8.550 millones de dólares
Petróleo = 81 x (100-75) = 2.025 millones de dólares
Total flujo de caja = 10.575 millones que si lo ajustamos
por tasas y minoritarios nos da un flujo de caja neto de 5.400 millones de
dólares que equivale a un PER de 6,8x en 2016.
Si me he gastado en total (incluyendo nuevas inversiones)
unos 63.400 y el flujo generado es de 5.400, es como un bono al 8,5% más el
potencial de pasar un PER de 6,8x a 10x. Esto nos da un potencial del 47% más
el cupón del 8,5% anual.
Con la tranquilidad que quien necesita cobre, China, no
tiene suficiente.
Nota: esta no es una recomendación de compra ni de venta.
Estoy invertido de la acción de forma directa o indirecta.
