Graham también se equivoca

12 de agosto, 2015 15

¿Creéis que Benjamin Graham invertiría en una empresa con las siguientes características?:

  • 1) Ingresos negativos 
  • 2) No reparte dividendos
  • 3) Margen de Beneficio negativo
  • 4) Rentabilidades sobre patrimonio negativas y decrecientes
  • 5) Rentabilidades sobre activos negativas y decrecientes
  • 6) PER inexistente (la empresa no genera beneficios)
  •                                                   
  • Rentabilidades y márgenes negativos:
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       Beneficios por acción: +2,53$ en 2010 y -0,52$ en 2014. Un histórico de beneficios muy feo...

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Viendo los márgenes de algunos competidores tampoco parece una inversión muy atractiva:


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Y qué mas da lo que pensara Graham o cualquier value investor si la empresa se ha revalorizado más de un 122% en poco más de 3 años (+40,91% anual): 


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A pesar de un historial sobre beneficios muy mejorable, las expectativas siguen siendo favorables (y ya llevamos varios ejercicios con unas expectativas muy por encima de los resultados reales):


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A la vista del gráfico de cotización de Amazon, he de reconocer que en el artículo que escribí en 2012 me equivocaba al 100%, pero ¿quién en su sano juicio esperaba una evolución de la cotización tan espectacular viendo los fundamentales que hay detrás?. 

Los gastos de ventas y administrativos en 2014 casi igualan al margen bruto (en años anteriores fue similar). Hay que reconocer que el servicio y los precios que ofrece esta empresa son espectaculares...


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El Value Investing no siempre es perfecto, o quizás hay que seguir esperando a que Mr. Market recupere la cordura.

Twitter: @Serts1

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Este artículo tiene 15 comentarios
Claro que Graham se equivocó y muchas veces, pero no en este aspecto que escribes. Lo que pasa es que él no jugaba a este juego de expectativas que señalas. El invertía de forma diferente y no es que él se hubiese equivocado con AMZN, sino que simplemente ni la hubiese mirado.

Cada uno debe jugar el juego que sabe jugar y donde tengamos ventaja. Para qué jugar un juego que no es el tuyo y torturarnos con el FOMO (fear of missing out).
12/08/2015 02:57
¿quién en su sano juicio esperaba una evolución de la cotización tan espectacular viendo los fundamentales que hay detrás?. Si la hubiera mirado probablemente se habría equivocado también en su valoración. Ya sabemos que no es su juego, es el juego de las expectativas del mercado.
12/08/2015 03:32
La cotización descuenta lo que espera de la empresa. No invertiría en ella ni ahora ni antes. El objetivo del artículo era resaltar el potencial de las expectativas por encima de los fundamentales de la compañía en algunos casos. Estamos hablando de valoraciones de compañías, y para empresas de este tipo el value no funciona, al menos de momento: el tiempo nos dirá (a lo mejor tengo que escribir el tercer capítulo).
12/08/2015 11:35
Amazon es Value investing puro. Yo la tuve el año pasado, Bill Nygreen también, los de Baron Funds también. El value es comprar cosas por menos de lo que valen, y el 100% de la empresa está en el futuro. La cuentas de Amazon APARENTEMENTE son malas pero no es verdad, porque lo que pasa es que toda la caja que generan la reinvierten para crecer y mejorar la experiencia del consumidor, que es una de sus ventajas competitivas. Hay muchas cosas que no aparecen en las cuentas, no creo que el Value sea seguir 4 condiciones basadas en las cuentas, eso sería más bien el Quantitative Investing.

Aún así, es un caso especial, muy muy especial, jeje.

Otro caso similar que tengo en cartera es XPO Logistics, pero lo deoj ahí ;).

Me gustan tus artículos, muy interesantes ;)
13/08/2015 18:33
compré Amazon a 300$ el año pasado cuando haciendo los deberes valía 500$ y fue Value 100% basado en fundamentales. Lo que pasa es el FCF no vale para empresas que están reinvietiendo en crecer año tras año, para eso están los "owner's earnings" de nuestro amigo Warren, pero no creo que tenga que ver con la lucha entre demasiadas expectativas vs fundamentales, para nada. ;)
13/08/2015 18:39
"Value investing es un paradigma de inversión que deriva de las ideas sobre inversión y Especulación que Benjamin Graham y David Dodd comenzaron a enseñar en Columbia Business School en 1928 y que continuaron desarrollando en la edición de 1934 de su libro Security Analysis.

Value investing generalmente consiste en comprar valores a un precio bajo, determinado conforme a un Análisis fundamental.1 Por ejemplo, dichos valores pueden ser acciones en companías negociadas en mercados de valores que cotizan por debajo del valor contable, acciones que dan altos rendimientos en dividendos, acciones con un buen PER (del inglés, Price to Earnings Ratio, o sea la relación entre el precio o valor y los beneficios) o con una buena relación "precio/valor contable" (ratio P/VC)".

Amazon:

Precio: 532,89$ (20,87 veces valor en libros)
Valor contable: 25,20
Dividendo: 0
PER: -

Gracias :)
13/08/2015 18:45
Deriva de las ideas de Graham pero ha evolucionado mucho, el propio Warren Buffett ya no es para nada Deep Value, porque se dió cuenta de muchas cosas.

Las ideas básicas de Graham siguen siendo ciertas : Ver las empresas con perspectiva empresarial, la parábola del señor mercado y el concepto de Margen de Seguridad.

Es decir, comprar cosas por menos de lo que valen, y lo que vale algo es el valor descontado a una tasa adecuada de los flujos FUTUROS que va a generar, que no son ni FCF ni ganancias en base al GAAP, sino los owner's earnings.

Los múltiplos son sólo el reflejo del DCF medio que el mercado hace, pero el Value investing no es comprar a múltiplos bajos porque una empresa puede que efectivamente se los merezca, y Coca-cola a PER 15 es una ganga y tienes margen de seguridad.

Por otro lado, el propio Warren Buffett ya explicó en una de sus cartas que el PER y el valor contable no tienen NADA que decir en cuanto a la valoración de la empresa, y tiene razón, y yo a Warren le haría caso, jeje.

Los dividendos tampoco son importantes y menos en el largo plazo en el que te interesa el interés compuesto. Philip Fisher es otro pilar del Value Investing y recomensaba acciones sis dividendo. Berkshire no tiene dividendo. El dividendo sólo es bueno cuando no tienes oportunidades para crecer, ni para hacer adquisiciones, ni para quitarte deuda ni para recomprar acciones, entonces sí.

En Dic 2014 el EV/OCF de Amazon era de 21 veces. Para una empresa de esa calidad y crecimiento es caro?, para nada.

Te dejo la carta de Bill Nygren, inversor en valor muy muy bueno sobre Amazon:
http://www.gurufocus.com/news/267518/bill-nygrens-oakmark-fund--second-quarter-2014-letter
13/08/2015 19:21
Cuando hablo de Value, me refiero a las ideas originales de Graham, por eso el artículo se titula "Graham también se equivoca", no hago mención ni a Buffett, ni a Bill Nygren ni a Fisher. Las ideas originales de Graham son las que son y su forma de inversión era muy clara, que haya derivado en otras formas de interpretar el Value Investing es otra cuestión distinta. En cierto modo el artículo es también una "crítica" al clásico value, era el objetivo.
13/08/2015 19:37
Los 'fundamentales' son excusas, los mercados son esencialmente irracionales, las acciones valen lo que alguien está dispuesto a pagar por ellas, punto. ¿Cómo saber cuál es el "precio objetivo"? ¿Quién compra o vende porque el precio actual no es el "precio objetivo"? Y una vez alcanzado ese precio ¿se vende y ya está?
Y lo peor que he leído es lo de los dividendos, como si salieran de la nada cuando es una forma de descapitalizar empresas, sobre todo cuando dan burradas de más del 3% sin ingresos extraordinarios.

Este tipo de análisis siempre irá muy por detrás del análisis técnico. Amazon es sólo un ejemplo, pero hay infinidad y en todos los mercados.

Suerte con su método
14/08/2015 00:52
David, no conozco a analistas técnicos en la lista Forbes. Sí hay algunos values o macro. El AT es sólo una herramienta complementaria. Salvo casos excepcionales como el de Amazon, no creo que haya muchas empresas que se comporten así de bien durante mucho tiempo sin un buen respaldo fundamental. En mi propio blog he analizado algunas compañías en las que los malos datos han terminado lastrando las cotizaciones: Abengoa, Hovnanian, Royal Imtech, etc. Excepto para small caps, un buen análisis fundamental suele ser bastante fiable: el tiempo suele ir poniendo las cotizaciones en su sitio. A lo mejor Amazon necesita más tiempo para empezar a descender el vuelo, ya lo iremos viendo. Saludos.
14/08/2015 05:49
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