Comentábamos ayer que la posibilidad de que Grecia haga default (uso este término en vez de impago porque agrupa no sólo el impago sino reestructuración de la deuda, quita o cambio de cromos a los tenedores de títulos) estaba claramente descontada por el mercado. Ayer mismo, el ministro de finanzas alemán Schäuble manifestó que los mercados financieros ya han descontado la posibilidad de la salida de Grecia del Euro en una conferencia en Nueva York (EEUU). Lo dejó claro al afirmar que "Grecia no es una parte importante de la economía de la eurozona y la mayoría de los participantes de los mercados financieros nos dicen que ya se ha puesto un precio a lo que sea que ocurra" y "No se ve ningún contagio en los otros mercados". Sin duda una clara alusión a que no tiene por qué afectar a los mercados y una presión para que Grecia tenga menos ases en la manga en la negociación con sus acreedores.
Sin embargo, que no esté justificado que tenga que corregir, no significa que no deba corregir. La incertidumbre de Grecia unido a la espera de los resultados empresariales y, qué duda cabe, la fuerte revalorización de las bolsas europeas en lo que va de año, es la excusa perfecta para recoger beneficios y hacer liquidez o al menos reducir riesgo en cartera. Eso es lo que está sucediendo hoy en la renta variable europea y lleva varios días ocurriendo en la renta fija. La renta variable ya la analizamos ayer, y vimos que aunque haya recortes, la tendencia alcista no peligra y hay que seguir viendo los recortes como oportunidad de compra. Evidentemente el inversor que esté al máximo de renta variable de lo que le permite su perfil de riesgo, es una buena ocasión para reducir riesgo, ya que es la única forma de ver las correcciones como oportunidad en vez de como un riesgo.
En el día de hoy veremos el comportamiento de la renta fija. Si hace unas semanas, el repunte de la prima de riesgo griega por encima de los 1000 puntos básicos no afectó a los bonos periféricos, estos días sí que están repuntando las primas de riesgo del resto de países periféricos. En este gráfico se aprecia perfectamente ya que amplían las primas de riesgo de España, Italia y Portugal mientras que la de Irlanda sigue estrechando.
Y es que el ruido de Grecia está provocando que los inversores sigan comprando bonos alemanes como refugio a pesar de estar en mínimos históricos. Pero este ruido seguimos pensando que es oportunidad para comprar aquellos inversores que estén sin riesgo en cartera. Ayer mismo Draghi dijo en su accidentada rueda de prensa que la inflación se estabilizará y se acercará al 2% sin sobrepasarlo. Sin duda, el mercado está anticipando que el QE y la mejoría macro terminarán afectando a las expectativas de inflación. En el siguiente gráfico se aprecia cómo las expectativas están repuntando fuertemente (sobre todo los plazos más cortos) desde que se anunció el QE a principios de año.
Justo en este gráfico se aprecia cómo desde este anuncio se está produciendo una divergencia entre el comportamiento del bono alemán y las expectativas de inflación. Siempre han sido dos activos muy correlacionados y desde entonces las rentabilidades siguen bajando a pesar de aumentar las expectativas. Históricamente se ha dicho que al bono a 10 años se le suele exigir la inflación más un diferencial que suele estar entre el 1% y 2%. Sin embargo por el efecto del QE y efecto refugio del bono alemán esta teoría se ha ido al traste.
En el siguiente gráfico se aprecia la evolución histórica de la rentabilidad del bono alemán a 10 años menos las expectativas de inflación a 5 años. Uso las expectativas de inflación a cinco años porque es el plazo que suelen usar todos los operadores e incluso los bancos centrales.
Efectivamente, antes de que surgieran los problemas de impago de los países periféricos en el verano del 2010, el bono alemán ofrecía entre un 1% y 2% por encima de la inflación esperada a cinco años. Sin embargo, la crisis financiera de Lehman y de los periféricos ha ocasionado un movimiento bajista de este indicador que hoy en día lo está llevando a niveles muy por debajo de los momentos de máxima tensión vividos en el verano del 2012. Sin duda creemos que las compras de bonos alemanes por debajo del 0.10% que estamos viendo en el día de hoy están totalmente injustificados como una apuesta de comprar y mantener y sólo lo vemos como apuesta especulativa.
Y como toda apuesta especulativa, veremos más pronto que tarde cómo el dinero sale de los bonos alemanes para comprar otros activos. Sea renta variable o activos más arriesgados dentro de la renta fija. Las mismas primas de riesgo españolas están llegando, sobre todo en los plazos largos a niveles interesantes. La zona de 180 p.b. para el 30 años y 125-130 p.b. para el 10 años son niveles en los que podrían entrar estos especuladores.
La conclusión es pues la misma que comentábamos ayer para la renta variable. Los recortes en precio tanto de la renta variable como de la renta fija más arriesgada, lo vemos de momento como una clara recogida de beneficios y reducción de riesgos de cara a las futuras noticias de Grecia. Pero el dinero en liquidez o en bonos alemanes al 0.09% con las actuales perspectivas de crecimiento e inflación no podrá seguir en estos activos y obligatoriamente volverá al riesgo en cuanto el riesgo vuelva a ofrecer un atractivo binomio rentabilidad riesgo.
