Evidentemente no estamos en un suelo de mercado pero tampoco en un techo.

31 de marzo, 2015 09

Día a día, cuando vemos a los índices de renta variable girar al alza tras una mínima corrección, como ha ocurrido en las dos últimas sesiones, nos hacemos la misma pregunta. ¿Estamos en un techo de la renta variable?, ¿Cuándo explotará la burbuja de la renta fija, sobre todo la europea?
Muchos inversores comienzan a tener verdadero vértigo sobre las subidas de la renta variable. Sin embargo, lo del vértigo de la renta variable es según se mire. Lo único que está subiendo con fuerza este año es la renta variable europea y de Japón. Los americanos y emergentes están planos. En realidad suben en el año menos que el repunte de la sesión de ayer (el viernes, el DOW Jones estaba negativo y el S&P500 subía un 0.11%. Creo que tras este primer trimestre del año que hoy cierra debemos hacer una pequeña reflexión para ver dónde están los distintos tipos de activos y posibles escenarios hasta cierre de ejercicio:
La bolsa europea. Evidentemente no sabemos qué hará hoy ni mañana, pero desde una perspectiva macro y visión de largo plazo parece que tiene visos de seguir subiendo. Es más, parece que acaba de empezar un ciclo económico alcista que debería apoyar a la renta variable. Los tipos están y estarán en mínimos al menos un par de años, no hay riesgo de inflación pero tampoco parece que veamos deflación. Las empresas europeas es verdad que no cotizan baratas, pero tampoco caras si tenemos en cuenta en cualquier método de valoración que hemos pasado de descontar recesión a crecimientos por encima del 2.5% el PIB por ejemplo de España para los tres próximos ejercicios. En el resto de países europeos también hay revisiones positivas de las expectativas de crecimiento. Sin duda esto hará que las previsiones de beneficios se revisen al alza. Además, la financiación empresarial de las grandes compañías están en mínimos históricos y a las small caps le irá llegando esas facilidades de financiación. A todo esto hay que añadir la mejoría de competitividad de las empresas europeas gracias a la depreciación del euro.
Desde el punto de vista técnico tenemos al Eurostoxx 50 rompiendo este mes la línea que une los máximos del año 2000 y del 2007. El MACD semanal se ha cruzado al alza cerca de cero a principios de año, señal técnica muy alcista.

En el gráfico se aprecia que la subida desde los mínimos de octubre del año pasado ha sido muy vertical y evidentemente podría haber una corrección pero no parece que peligren los soportes de 3.500 (línea directriz bajista que hemos comentado que se ha roto) ni la zona de 3.300 (máximos del año pasado). Cualquier corrección en este índice a estas zonas debería tomarse como una clara oportunidad de compra para aquel inversor que aún no tenga exposición.
- Las bolsas de mercados emergentes llevan ya 5 años en terreno lateral muy cerca de soporte técnicos. Si en Europa estamos hablando de mejora de competitividad gracias a la depreciación del Euro, las divisas de los mercados emergentes se han depreciado tanto frente al dólar como al Euro. Ellos sí que han ganado competitividad. En el momento en el que las materias primas y sus divisas hagan suelo, entendemos que la renta variable emergente ganará muchísimo atractivo frente al resto de activos.
- Lo comentado se aprecia perfectamente en el gráfico del MSCI global Emerging markets. Desde el punto de vista técnico tiene un claro recorrido alcista hasta la zona de 1.100 y 1.200 puntos. Soportes claves en la zona de 900 puntos.
- Las bolsas de Estados Unidos. Estas sí que dan vértigo, puesto que llevan subiendo sin parar desde el 2009. Entendemos que en los próximos meses deben enfrentarse al momento en el que la FED acometa las primeras subidas de tipos de interés y no sabemos cómo van a reaccionar. No obstante, si algo tenemos seguro es que la FED no va a atreverse a realizar una subida de tipos muy agresiva que ponga en peligro la recuperación económica, sobre todo porque el BCE y el Banco de Japón seguirán con políticas monetarias muy agresivas. Ellos saben que la fortaleza del dólar puede hacer los resultados de sus compañías no acompañen la subida de los mercados. No obstante, los datos macro son muy sólidos y aunque pensamos que puede haber una corrección o al menos una consolidación de las subidas, no parece que de momento la renta variable esté por cambiar radicalmente de tendencia.
- En el gráfico del S&P500 se aprecia el claro contraste frente al Eurostoxx 50 y el MSCI Emerging markets. Ellos ya superaron la línea que unía los máximos de los anteriores hace justo dos años. No obstante, la tendencia es claramente alcista y no se aprecia ninguna señal de debilidad.
- La renta fija europea. Aún tiene recorrido sobre todo en los plazos más largos. Los plazos cortos es verdad que no ofrecen nada de rentabilidad. En cuanto a los plazos largos, tal y como hemos comentado en más de una clave del día, no son activos para comprar y mantener a vencimiento sino para especular. Es decir, somos conscientes de que la subida del precio responde a un exceso de demanda sobre oferta ocasionado por el BCE. Es decir, consideramos que este activo está caro y en cuanto toque techo será difícil salir de él pero, somos conscientes de que ese momento aún no ha llegado. Tenemos posiciones pero estamos muy vigilantes. La pendiente de la curva entre 2-10 y 2-30 años aún es positiva, por lo que si se acerca a cero será cuando ya no le pueda quedar más recorrido a la renta fija europea.
- Gráfico de la evolución de las pendientes de la curva 2-10 y 2-30 tanto de Alemania como de España. Se aprecia claramente cómo al llegar a cero marcaron los techos tanto en el 2000 como en el año 2007. Mientras sigan ofreciendo más rentabilidad los plazos más largos que los cortos, “en cierta medida obligan” a los inversores a asumir riesgos.
- La renta fija de EE.UU. El mercado a principios de año descontaba que los tipos podrían subir incluso en el primer semestre. La tir de los bonos han repuntado haciendo entrar en pérdidas la mayoría de los activos. Hoy el diferencial de rentabilidad entre el bono de Estados Unidos y de Alemania a 10 años es el mayor de los últimos 20 años. Sin duda esto provocará que muchos inversores vayan desviando sus inversiones en renta fija europea a renta fija norteamericana. Los bonos corporativos americanos también ofrecen bastante más rentabilidad que los europeos, y bonos high yield ofrecen tras los repuntes de tipos comentados una atractiva rentabilidad.
- La renta fija de los países emergentes. La deuda pública de la mayoría de países emergentes tienen un rating de grado de inversión (mejor que BBB-) y ofrecen atractivas rentabilidades ya que los tipos de interés de estos países están bastante más altos que los de los países desarrollados. Las emisiones en dólares ofrecen rentabilidad atractiva (sobre todo comparado con la renta fija europea) con bajo riesgo, y las emisiones en divisa local evidentemente comportan bastante más riesgo por el componente de la divisa pero evidentemente un potencial mayor, ya que ofrecen cupones muchos más altos, y la posible revalorización de sus divisas tras años de fuerte depreciación.

En la siguiente tabla de bloomberg se reflejan los principales índices de renta fija. Se aprecia por ejemplo cómo la deuda soberana de Estados Unidos (US Treasury) ofrece casi un 1% más de rentabilidad (1.34% vs 0.54%) que la europea (Eurozone Sov) con menor duración (6.17 vs 7.44 años). Y para encontrar rentabilidades superiores al 4% los únicos sectores son el Global High yield, emergentes y high yield de Estados Unidos.