El sector bancario europeo es uno de los peores sectores del DJStoxx600 europeo en lo que llevamos de ejercicio con un -7,4% YTD.
Hay varias explicaciones detrás de esta pésima evolución:
- Resultados del 1T18: Dificultades en márgenes (NII o margen de intermediación) y niveles de rentabilidad (ROE o rentabilidad sobre fondos propios).
- Escasa pendiente de la curva de tipos con débiles spreads (márgenes).
- Reciente incertidumbre política en Italia y brindis al sol del populismo sobre el impago de la deuda.
- Dudas sobre la fortaleza y sostenibilidad del ciclo económico en Europa.
Italia, mal ejemplo a seguir
La correa de transmisión de la incertidumbre política italiana hacia los mercados y hacia el nivel del euro son los bancos y su deuda subordinada. Es probable que la creciente deuda junior, que ahora tiene más posibilidades de ser rescatada como resultado de un desastre económico impredecible impulsado por el populismo, resulte muy costosa. Ya no se supone que los gobiernos deban otorgar garantías, ya que esto significa que el vínculo entre una crisis bancaria y una crisis soberana debería ser cortado y los riesgos de propagación deberían ser limitados. Pero los bancos podrían empeorar bastante la situación.
¿Puede revivirse la situación de 2016?
Vale la pena recordar cuán intrusiva puede ser una crisis de confianza en la deuda para las valoraciones bancarias. Como prueba les recuerdo lo que sucedió a principios de 2016, cuando el riesgo de deflación sobrevolaba los mercados. Como en cualquier negocio, la deflación pone en riesgo la capacidad de los bancos para pagar sus deudas. No queremos vernos en una situación similar.
El siguiente gráfico es un recordatorio de lo que sucedió en ese momento, cuando el corto plazo de la deuda junior (y CoCos) estaba a la orden del día. El valor patrimonial de los bancos de inversión perdió un -35% en un mes, impulsado principalmente por Deutsche Bank (un -40% de pérdidas). Los bancos en general perdieron un -25%. Los bancos de inversión apenas se recuperaron dos años después.
A raíz de los temores de principios de 2016, el Precio / Valor en libros (P/BV) promedio de 2016 fue de 0,66x. Fue incluso mucho menor en enero de 2016. El actual P/BV es 0,85x.
Si la incertidumbre política italiana se transforma en una crisis bancaria italiana con un riesgo de contagio, obviamente el escenario más probable es que el sector vuelva a caer por debajo de 0,7x. Eso significa una potencial corrección del -20% desde los niveles actuales.
Eso supondría un duro mazazo para un sector que ha reconstruido su balance y donde el pago de unos dividendos razonables está descontado. La duplicación de sus bases de capital en los últimos 10 años puede pronto probarse como una póliza de seguro suficiente ahora que los Estados no resultan tan accesibles.
Bank valuation fundamentals (AlphaValue – véase www.divacons.es)
Periferia vs países centrales
Los bonos europeos han tenido en la sesión de hoy un día extraordinariamente volátil y dispar. Por un lado, los precios de los bonos soberanos de Italia (incertidumbre en la conformación del Gobierno) y España (moción de censura) caían con fuerza (subidas de rentabilidad), al igual que Grecia y Portugal. En el otro extremo, los inversores buscaban la seguridad (aversión al riesgo) en los bonos de Alemania (la rentabilidad del Bund se fue a mínimos anuales), Reino Unido (¿quién teme al Brexit?) y Francia. Esto ha supuesto que las primas de riesgo o diferenciales entre el benchmark (índice de referencia) y las rentabilidades a 10 años de los bonos de cada país se estén disparando.
Este escenario de aversión al riesgo es obviamente otra piedra en la rueda para el futuro de los bancos europeos. Pintan bastos.
Interesados en nuestras recomendaciones en el sector bancario, escriban a info@divacons.es.
