El fondo soberano de Noruega (Norges Bank Investment Management), que en la actualidad es el mayor del mundo, está empezando a encontrar problemático su enorme y creciente tamaño. Conforme el fondo se acerca al billón de euros en activos bajo gestión, la pregunta que muchos se hacen es si se ha vuelto demasiado grande para continuar obteniendo las rentabilidades satisfactorias que ha producido a lo largo de su historia.
Tal y como señalan desde el fondo soberano noruego a modo de emblema, este constituye una forma responsable y previsora de asignar los vastos recursos que tiene el país derivados del petróleo. En otras palabras, se están ahorrando e invirtiendo los ingresos presentes para las generaciones futuras. Un día, previsiblemente el petróleo se agotará o su precio se desplomará, pero el retorno del fondo continuará beneficiando a la población noruega.
En la actualidad, el fondo soberano de Noruega invierte en 77 países y casi 9.000 empresas diferentes de todos los sectores económicos (financiero, petróleo y gas, cuidados de la salud, bienes de consumo, industrial, tecnología, etc.), así como en renta fija y en el sector inmobiliario.
No obstante, hay un sector que podría ser descartado. En una carta remitida al Ministerio de Finanzas el pasado día 16 de noviembre, Norges Bank Investment Management (gestor del fondo soberano), recomienda la eliminación de las acciones del sector petrolífero y gasista del índice de referencia del fondo soberano (FTSE Global All Cap). Las acciones de estos sectores están más expuestas que las de otros sectores a los movimientos de los precios del petróleo, por lo que si el fondo no está invertido en ellas será menos vulnerable a una caída permanente en los precios del petróleo y gas.
El objetivo del fondo es que la cartera de inversiones esté bien diversificada de forma que se controle el riesgo y se genere el mayor retorno posible ajustado al riesgo, de acuerdo con el mandato del Ministerio de Finanzas. Para la consecución de este objetivo, y con un horizonte de inversión de largo plazo, las inversiones del fondo se distribuyen en la mayoría de los mercados, países y monedas para lograr una amplia exposición al crecimiento económico mundial.
El fondo ha generado una rentabilidad nominal anualizada del 6% desde 1998 hasta el final del tercer trimestre de 2017, si bien esta cifra se reduce al 4% real, una vez descontada la inflación. Según los últimos datos disponibles (30 de septiembre de 2017), la distribución de activos del fondo soberano es la siguiente: 65,9% renta variable (Apple, Nestle, Royal Dutch Shell, Alphabet, Microsoft, Novartis y Roche Holding son las principales posiciones), 31,5% renta fija y 2,5% sector inmobiliario. Geográficamente, la cartera de inversiones del fondo tiene una gran diversificación, con el 36% de sus activos en Europa, el 42% en Norteamérica, un 18% en Asia y Oceanía y un 4% en el resto del mundo.
(Fuente: Norges Bank Investment Management)
Como ejemplo de hasta dónde llega el largo brazo de este fondo, en los últimos días se ha conocido la noticia de que ha entrado en el capital de la entidad financiera española Liberbank, tras acudir a la ampliación de capital con la compra de 30,3 millones de acciones. Esta compra, según consta en los registros de la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) supone una participación del 3,26% en el capital de Liberbank. Esta participación en empresas españolas no es en absoluto extraña, manteniendo posición en numerosos nombres del parqué español.
Uno de los efectos secundarios de los programas de expansión cuantitativa (QEs) implementados por prácticamente todos los bancos centrales del mundo (Reserva Federal, Banco Central Europeo, Banco de Japón, etc.) ha sido la eliminación de la volatilidad en el mercado de bonos. En línea con esto, la correlación entre el precio de los bonos gubernamentales de los diferentes países es cada vez más elevada. En el gráfico inferior, se muestra la correlación casi perfecta en los últimos años entre el precio del bono japonés y el bono alemán, pese a ser economías muy diferentes (por ejemplo, en términos de inflación y nivel de deuda).
(Fuente: Bloomberg)
Como resultado del aumento en las correlaciones de los distintos bonos, y fruto del tamaño que ha alcanzado el fondo soberano de Noruega, se ha solicitado permiso al Ministro de Economía de Noruega para restringir el índice contra el cual se mide su cartera de bonos (actualmente valorada en 333.000 millones de dólares) a sólo las tres clases de divisas más líquidas (dólar, euro, libra) frente a las 23 contra las que lo hace actualmente.
El comunicado remitido el día 1 de septiembre al Ministro de Finanzas por el fondo soberano de Noruega señala que “A largo plazo, las rentabilidades obtenidas gracias a una amplia diversificación internacional son considerables para las acciones pero moderadas para los bonos. Para un inversor con el 70% de sus inversiones en una cartera de acciones diversificada internacionalmente, existe una pequeña reducción en el riesgo como resultado de diversificar también las inversiones en bonos en un gran número de monedas”.
Limitar el índice a dólares, euros y libras no prohibiría las inversiones en otras monedas, pero sí se reducirían. Eso significa menos espacio para los más de 21.000 millones de dólares en bonos del gobierno japonés que el fondo tenía al final del segundo trimestre, representando más del 6 por ciento de la cartera. Con el banco central japonés comprometido a comprar 80 trillones de yenes (unos 726.000 millones de dólares) de bonos anualmente, el mercado allí es "grande pero mucho menos líquido" que para las tres principales monedas, dijo el fondo. El riesgo es que poseer bonos del gobierno japonés no ofrece ningún beneficio de diversificación, pero el fondo tendría dificultades para venderlos en caso de una caída del mercado.
También se presagia una reducción en el 3,1% invertido en bonos en dólares canadienses, y el 12,3% en varias monedas de mercados emergentes. Sin embargo, la deuda del Reino Unido y la zona euro podría beneficiarse de la propuesta de que el nuevo índice de referencia esté compuesto por el 54% en dólares, 38% en euros y del 8% en libras esterlinas. Los títulos denominados en euros actualmente ascienden hasta el 26% de las inversiones del fondo, mientras que en libras esterlinas representan tan sólo el 4%.
Los gestores del fondo soberano está luchando conforme el tamaño de su cartera se va acercando hacia el trillion de dólares (billón en español). El consejero delegado, Yngve Slyngstad, dijo en una entrevista a Bloomberg News que ampliar la gama de activos en los que invierte el fondo, así como aumentar las inversiones inmobiliarias o en infraestructuras, lleva demasiado tiempo para construir posiciones significativas que tengan un impacto sobre la rentabilidad de la cartera total.
Entonces tal vez sea hora de reabrir el debate sobre si la nación noruega necesita dos, tres o más fondos. Cada uno podría seguir un estilo de inversión diferente, añadiendo mayor diversificación con el objetivo de buscar mayores rentabilidades. Un fondo más pequeño, por ejemplo, puede decidir que la iliquidez es una característica del mercado que hay que explotar, en lugar de ser un inconveniente que debe evitarse.
Algunos de los gestores de hedge funds más exitosos del mundo son aquellos que tienen la disciplina para resistir el impulso de seguir creciendo en activos bajo gestión. Tal vez Noruega necesita dividir a su gigante.
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