Cuando los grandes venden

Cuando los grandes venden los más incautos se asustan y las cotizaciones que empezaban a acariciar el cielo se empiezan a desplomar si los soportes no funcionan: el miedo se apodera de los inversores y algunas cotizaciones que volaban alto dejan de hacerlo. Aún no sabemos si los soportes aguantaran el peso de algunas cotizaciones, pero parece que la fuerza gravitatoria empieza a atraer a tierra más firme a algunas compañías. En mi último artículo sobre Amazon hablaba de lo cara que cotizaba la compañía en relación a los beneficios generados por la empresa, que las rentabilidades tampoco eran buenas, y que en general los fundamentales de la empresa no eran para tirar cohetes, aunque la cotización haya subido como un cohete.

El concepto inversor de Graham es muy claro pero difiere mucho del estilo de inversión de algunos de los Superinvestors actuales. En casos como el de Amazon, me sorprende ver compras a precios tan elevados, cuando por otro lado estamos viendo rentabilidades negativas y con márgenes de beneficio cercanos del 0%. Por eso en el primer artículo que escribí sobre la compañía a mediados de 2012 hablaba de una posible burbuja en la cotización, sin embargo el precio ha seguido subiendo como la espuma. El viernes casi todos los valores cayeron, y Amazon tampoco se libró de la quema (-4,13%):

Estuve mirando las operaciones de algunos Superinvestors y me sorprendió ver cómo algunos habían entrado fuerte cuando la cotización rondaba los 300$, desde ese momento hasta ahora tan sólo ha pasado un año y la cotización ha subido un 33,65%. Sin embargo veo que igual que entraron fuerte durante el ejercicio 2014, salen fuerte también en este 2015, no sabemos si para abrir cortos o para esperar a incrementar sus posiciones aprovechando el miedo de los inversores más inexpertos.

Por poner un ejemplo Bill Nygren en concreto se ha quitado de encima 415.000 acciones de la compañía en este 2015: hay que reconocer que la operación ha sido excelente para el Superinvestor comprando entre los 310$ y los 325$ y vendiendo por encima de los 400$. Ahora mismo ya tiene menos acciones que a mediados de 2014 y su margen de seguridad es mayor que el de los inversores que se hayan dejado llevar por el optimismo sin pensar muy bien a qué precios estaban comprando.

"Consensus forward earnings for Amazon are a little over a dollar. At the median forward P/E multiple, Amazon would be priced in the low $20s. So, even though the stock fell $124 from its January high of $408 to a May low of $284, its P/E ratio remained in nosebleed territory. But we have never believed the P/E ratio was the be-all and end-all for valuation. Amazon is a retailer – a very efficient retailer. When we compare stocks in the same industry, we often compare their market caps to their sales rather than their earnings. Since 2001, Amazon has generally traded at a cap-to-sales ratio of two to four times that of the average bricks-and-mortar retailer. Having fallen to just under two recently, one might say that, as an advantaged retailer, Amazon looks somewhat attractive.

But that metric misses an important change in Amazon’s business. Third-party sales (sales on amazon.com where the seller is not Amazon) have grown more rapidly than Amazon’s direct business. And on those transactions, accounting rules credit only Amazon's commission as revenue. So if you buy a $100 item on amazon.com from a third party, Amazon is only allowed to show about $13 of revenue, nearly all of which is gross profit. For third-party sales, Amazon is effectively functioning as the mall owner, collecting a percentage of sales as rent. Amazon earns less gross profit on that sale than an average retailer would, but it is also a much lower risk endeavor. For that reason, we think a dollar of third-party sales should be worth about the same as a dollar that Amazon sells directly.

It gets interesting when we adjust our cap-to-sales ratio comparison to include estimated gross third-party sales. Instead of selling at twice the ratio to sales of the average bricks–and-mortar retailer, Amazon is selling at only 80%. So, relative to gross sales, Amazon's stock would have to increase 25% to be priced consistent with the very companies whose survival Amazon is threatening. On that metric, Amazon has never been cheaper".

Estamos de acuerdo en que las ventas de Amazon son buenas -como comentaba en mi artículo sobre Wal Mart- en concreto son el doble de empresas como Coca Cola. Pero desde mi punto de vista no es muy recomendable valorar una empresa basándonos sólo en sus ventas o en lo que se espera de ella en el futuro, creo que es conveniente mirar más variables para evitar llevarnos algún susto. La estrategia de replicar a los grandes a veces funciona, pero hay que saber salirse a tiempo. El volumen medio de negociación de Amazon es de 3,3M, el viernes pasado fue justo el doble 6,6M.

Suerte y cuidado con imitar a los grandes.

@Serts1