En los últimos dos meses he estado estudiando Bank of America y la he incluido entre mi lista de empresas de alta calidad. He hecho dos inversiones, una en enero y otra en febrero en una serie de warrants (opciones de compra sobre acciones) que la entidad emitió al estado americano como contrapartida al rescate del 2008.
He de decir que esta idea la he tomado de tres de los mejores inversores value que conozco y a los que admiro:
1- Por un lado Bruce Berkowitz, al mando de la gestora americana Fairholme Funds. BAC es la segunda mayor posición del Fairholme Fund, con una exposición de un 20%. Os dejo la presentación del 2012 con su tesis de inversión en BAC:
http://www.fairholmefunds.com/show_pdf.php?file=http://www.fairholmefunds.com/sites/default/files/Case%20Study%20-%20BAC.pdf#pagemode=bookmarks
2- Por otra parte, Charlie Munger está invertido a través de Daily Journal Corp con un 30% del porfolio:
http://www.dataroma.com/m/holdings.php?m=DJCO
3- Por último y no menos importante, Warren Buffett a través de Berkshire Hathaway está también invertido en BAC. En este caso no está invertido a través de acciones ordinarias, al menos no de momento, sino que posee 700 millones de warrants convertibles en acciones a un precio de $7.14. Esta posición no suele aparecer en el portfolio de sus mayores inversiones, pero si mañana decidiera convertirlas en acciones, entraría dentro del top 5 de sus posiciones (1º Wells Fargo, 2º Coca Cola, 3º American Express, 4º IBM).
En esta inversión he decidido tomar un enfoque muy similar a la posición de Buffett. He invertido en los warrants de clase A que la empresa tuvo que emitir al Estado como contrapartida al rescate que recibió durante la crisis financiera de 2008/2009. Os dejo el “prospectus” de la emisión que se envió en su día a la SEC:
http://www.sec.gov/Archives/edgar/data/70858/000119312510044940/d424b7.htm
Resumiendo, los warrants tienen fecha de vencimiento 16/01/2019, un strike o precio de ejercicio de $13,3 y lo mas importante, a diferencia de la mayoría de opciones y warrants que circulan por los mercados, el precio de ejercicio de esta serie de warrants se ajusta con los dividendos que la empresa vaya pagando. Digamos que si BAC paga 1$ en dividendos el año que viene (es un ejemplo, no lo toméis como una realidad) nuestro precio de ejercicio se ajustaría a $12,3.
Por tanto estamos comprando el derecho a adquirir acciones de Bank of America a $13,3 en cualquier momento hasta enero de 2019 (5 años) menos los dividendos que pague hasta ese momento.
Para mí es mucho tiempo y creo que el banco estará en una mucho mejor posición de la que está actualmente (todavía no ha conseguido recuperar la fortaleza en resultados anterior a 2008). Mi tesis es bastante simple:
- BAC antes de la crisis del 2008 promedió un ROA de un 1,25%. Espero que en 2018 haya recuperado esta rentabilidad por activos.
- Su base de activos actualmente ronda los $2,2T (2200 Billones). Estimo un crecimiento del 20% hasta 2018, crecimiento bastante menor a su media histórica. Por tanto $2.6T a 2018.
- Con un ROA de un 1,25%, mas una base de activos de $2,6T, la estimación es un beneficio neto de $ 32500 Millones. Antes de la crisis cotizó a un PER medio de 11 (periodo de 10 años, 98 a 2008).
- La valoración estimada a 2018 es de 32500 * 11 (PER) = $357,500 millones. El nº de acciones a día de hoy es de 11,394 Millones. El precio por acción en 2018 sería de $31.37.
- La valoración de los warrants a esta fecha debería de ser 31.37 – 13.3 (precio ejercicio) = $18.07.
- Cotización warrants: http://www.nasdaq.com/symbol/bac-ws-a
De momento mi precio medio adquisición es de $6,8. Estoy considerando aumentar mi exposición así que el precio medio podría subir hasta los $7 por warrant.
En los dos últimos puntos no estoy teniendo en cuenta los dividendos que pueda pagar de aquí a 2018 (que reducirían el precio de ejercicio aumentando el valor de los warrants) ni tampoco las recompras de acciones que está efectuando la empresa (que reducirían el nº de acciones, aumentando el valor por acción).
¿Por que comprar warrants en lugar de acciones? Porque gano prácticamente la misma exposición que comprando directamente las acciones (dividendos y recompras incluidos) pero aportando únicamente un 40% del capital necesario en caso de adquirir acciones.
Esta simple valoración (en mi experiencia cuando mas simple sea la tesis de inversión mejor suele funcionar), mas el hecho de que tres de los inversores value a los que mas respeto estén invertidos en BAC con unos porcentajes tan altos en su portfolio me ha hecho decidirme a abrir posición en el banco. Mi intención es conservar los warrants hasta la fecha de vencimiento y ahí desembolsar mas capital para comprar las acciones ordinarias al precio de ejercicio (13,3 – dividendos hasta la fecha).
Disclosure: Long BAC, BAC.WS.A
