A destacar
Los ingresos en el 1T18 mejoran un tímido +3,1% vs. 1T17 y un -0,6% vs. nuestra estimación (FIe), mientras el coste de las ventas, lo que AMS le retrocede a las agencias de viajes (TAs y OTAs) se incrementa en un +9,1%. El margen bruto queda por tanto en +1,3% vs. 1T17 y -2,1% vs. FIe. No obstante, la línea de personal y SG&A se comportan de manera excelente y contribuyen a que el EBITDA mejore un +7,4% vs. 1T17 y +7,0% vs. FIe. Hay que tener en cuenta que el 60-70% de los ingresos se denominan en EUR y el 30-40% en USD, y que AMS implementa estrategias de cobertura natural a nivel cash Flow, de manera que en el P&L puede haber cierta distorsión entre los márgenes reportados y los ajustados a divisa constante. En este sentido, el top-line seria de 8,2% (vs. +3,1% reportado) y el EBITDA de +10,1% (vs. +7,4% reportado). Buen resultado en ambos casos. Por divisiones, Distribution crece en ingresos un +2,1% apoyado por el +3,7% en el número de reservas aéreas gestionadas (+4,8% vs. FIe) hasta los 160mn. La parte de IT Solutions también mejora, en este caso un +5,1% aunque con gran impacto por FX (sería doble dígito a divisa constante) gracias a dos factores: i) la incorporación de nuevas aerolíneas (10), y ii) al crecimiento orgánico en el número de pasajeros embarcados (de +7,7%). Finalmente, el beneficio neto crece un +6,4% vs. 1T17 y un +17,7% vs. FIe, el cual empieza a alejarse de nuestras estimaciones dibujadas hace ya dos años.
Mantiene los objetivos 2018
En el flujo de caja, el libre es de €305mn, si bien la deuda neta aumenta en €57mn al incorporar €500mn del ya anunciado programa de recompra de acciones de €2bn para 2018. Los objetivos 2018 se mantienen intactos: 1) ingresos creciendo a high-single-digit, 2) EBITDA a mid-single-digit, y 3) margen EBITDA sin grandes cambios. En cuanto a la generación de caja, el FCF siguen hablando de €850-900mn y un CapEx sobre ventas del 12%-15%, para acabar con la DN/EBITDA en 1,0-1,5x. El payout se mantendría en el 50%, lo cual según nuestras estimaciones implicaría un DY del c. 1,8%.
Conclusión
Resultados bastante en línea con nuestras previsiones a nivel ingresos y algo mejor de lo esperado en EBITDA, a pesar de la adversidad del FX. Respecto a consenso quedan ligeramente por encima. La parte mala es que seguimos percibiendo cierta presión en el margen bruto fruto de la gradual mejora en el poder de negociación de las Agencias de Viajes online (OTAs). En cualquier caso, sigue siendo la misma historia de crecimiento apalancada a un sector en plena expansión (el turístico), con un quasi monopolio en su principal mercado (el doméstico), y cotizando a múltiplos aparentemente exigentes pero justificados. A un ~4,2% FCF yield no es ninguna ganga, nunca lo es, pero por su perfil de recurrencia, crecimiento y calidad, hay que tenerla.
https://bit.ly/2jSix1r
