En momentos como los actuales, nuestro cerebro humano está programado para centrarse en lo malo, y prepararse para lo peor. Solo vemos las noticias negativas, y sentimos miedo por las caídas de bolsa que se avecinan. Parece que todo va mal, y nos cuesta imaginar de qué forma podría empezar a ir bien. Así es nuestra mente humana: los acontecimientos recientes ponderan mucho más en nuestros razonamientosy nuestro sentir, y de la misma manera que en un entorno de euforia nos dejamos llevar por la sensación de que todo va a mejor y no puede pasar nada malo, en un entorno pesimista nos dejamos llevar por la sensación de que no puede pasar nada bueno que nos saque de la bajada a los infiernos.
Y no estoy diciendo que debamos caer en un optimismo ciego e ingenuo, ignorando los riesgos y peligros actuales. El problema chino es una realidad, y aunque tiene sus vertientes positivas, yo también considero que podría acabar por desestabilizar al resto del mundo, aunque solo sea por cuestiones psicológicas (y por tanto pasajeras, dicho sea de paso). En lo positivo, hay que saber por ejemplo, que China es un país acreedor del resto del mundo, frente a por ejemplo España, que fue y es un país deudor frente al resto del mundo, lo cual es una diferencia muy importante de cara a afrontar las respectivas burbujas inmobiliarias. Las dinámicas socioeconómicas y demográficas de ambos países tampoco tienen nada que ver. Pero es cierto que el tamaño de sus desequilibrios, de la mano de un poderoso partido comunista dictatorial y corrupto, no nos permite ser optimistas ni para su futuro económico, ni sobre todo para su futuro financiero.
China está gastando 100.000 millones de dólares al mes en defender su divisa, y aunque dispone de unas gigantescas reservas de divisas de más de 3 Billones, a este ritmo le quedan 30 meses de "resistencia", que serán muchos menos en realidad, puesto que esos 3 Billones no están sólo para defender la divisa. Por lo tanto, aunque China ha manifestado firmemente su voluntad de hacer del yuan una divisa de reserva, la realidad se va a imponer, y es muy probable que China se vea obligada a devaluar su moneda, con todo el desajuste financiero mundial que eso puede provocar.
Mientras tanto, las industrias europeas y americanas están en contracción, y el sector servicios sigue en expansión... pero a menor ritmo. ¿Entraremos en recesión tal y como muchos anticipan? Los datos de empleo y actividad económica en EEUU y en Europa todavía no permiten ni siquiera intuir esa recesión, así que si llega, el momento de actuar será más adelante. Por ahora, los últimos datos de empleo en EEUU no sugieren una recesión, todo lo contrario. EEUU sigue creando empleo, las peticiones iniciales de desempleo (dato semanal) siguen muy bajas (y deberían repuntar en un principio de recesión...), y las ofertas de empleo están en niveles récord. Si la economía de EEUU en su conjunto estuviera en las puertas de una recesión, estos tres indicadores de empleo deberían haber repuntado claramente, cosa que no han hecho ni siquiera en el dato de enero.
¿Es necesario entrar en recesión para que el SP500 rompa el soporte de los 1.800 puntos? Pues yo creo que no. Y si el SP500 rompe ese soporte importante, ¿hasta dónde se puede ir Europa, y más concretamente el DAX que es el que me interesa? Esa es la gran pregunta que debemos hacernos.
Como saben, la semana pasada vendí una PUT 7000 Dax de vencimiento diciembre 2016, dándome así un margen de maniobra importante, unos 2.200 puntos de caída después del rebote de hoy. Ese es el número que le pongo al nivel en el que me sentiría cómodo comprando DAX, asumiendo otro desplome de la bolsa europea entre medias. Desde los 11.400 puntos, el DAX habría caído un 45% desde el máximo histórico anterior, si finalmente me viera obligado a comprar por debajo de los 7.000 puntos. ¿Es eso un riesgo inasumible?
Porque de tanto querer ser analista, comprenderlo todo y anticiparlo todo, nos podemos perder en ese intento del científico que quiere dominar el mundo. En un momento dado hay que poner números "razonables" a cualquier caída, siempre manteniendo un enfoque de largo plazo, y por supuesto, asumir "cierto" riesgo de mercado.
En ese escenario deflacionario global, con una economía USA y quizá mundial entrando en recesión, ¿cuánto valen las empresas que con crecimiento o sin él, fabrican y venden los productos que la humanidad necesita para vivir? Es decir, en un entorno catastrofista, ¿cuánto valen las empresas que fabrican nuestros alimentos, energía y demás objetos que seguiremos consumiendo en mayor o menor medida?
Los beneficios empresariales mandan a largo plazo
¿Por qué la bolsa Europea lo ha hecho peor que la bolsa USA durante los últimos años? El siguiente gráfico nos da la respuesta: los beneficios de las empresas del Eurostoxx frente a los de las empresas del SP500 muestran esa enorme diferencia de cultura y filosofía de vida que hay entre Europa y EEUU, y que comenté en este post sobre la fortaleza del SP500.
El tema de los Profit Margins (márgenes de beneficio empresarial) en EEUU lleva siendo de actualidad durante los últimos tres años, y lo seguirá estando. El problema que tienen allí es que están en máximos históricos, dando a entender que solo pueden caer, lo cual reduciría los beneficios de las empresas del SP500, provocando caídas. Esa es la clave del SP500, porque no habiendo recesión, lo que sí podría provocar que caiga el SP500 es que el mercado vea que caen los beneficios empresariales, dejando entrever un cambio de ciclo.
Ahora bien, como decía antes, hay que poner números. ¿Está Europa en una situación similar? En absoluto. Aquí la prudencia se impone: no solo las empresas no han conseguido ganar más y batir récords, sino que además el mercado las valora menos, es decir, paga menos por esos beneficios, en forma de un PER inferior. En 2015 el PER eurostoxx llegó a 17x y ahora mismo después de la caída de enero y febrero, está en torno a 13x, incorporando esa expectativa negativa sobre los beneficios empresariales, es decir, descontando ya en el precio esa realidad negativa.
Resulta por tanto que a nivel fundamental, las empresas europeas (con un mayor peso de la industria petrolera, muy castigada por la caída del barril), tienen margen para mejorar sus beneficios, y el mercado no presenta hoy un exceso de confianza que lleve a valorar esos beneficios por encima de su media histórica. Y resulta que a nivel macro, la economía europea sigue en expansión, a pesar de China, el petróleo, la banca, y el temor a una recesión mundial.
Esto nos lleva plantearnos la relación riesgo/recompensa del mercado: ¿y si estamos sobrereaccionando y siendo excesivamente prudentes? ¿Cuál es el riesgo adicional si se confirman nuestros temores, y cuál es el potencial alcista si nuestros temores son excesivos?
El análisis técnico nos puede ayudar a ponerle precio a todo esto, y más concretamente el análisis chartista, es decir, el análisis del precio directamente, lo cual incluye diversas técnicas, pero entre ellas, una muy sencilla: comparar la magnitud de la crisis actual con la de otras crisis históricas. Y si además incorporamos datos macro y fundamentales, todavía mejor.
¿Cuánto puede caer un mercado desde su máximo histórico? ¿Cuánto tiempo debemos esperar para recuperarnos si compramos a un 45% de máximos (que es lo que ocurriría si mi PUT 7000 vence ITM)? Estas dos simples preguntas nos pueden ayudar (y mucho) a ponerle números a la crisis, y mantener el enfoque en el largo plazo. Vean el siguiente gráfico del DAX en velas mensuales (largo plazo):
Lo primero que quiero destacar es que tras la burbuja tecnológica del Nasdaq en los años 90, el DAX llegó a caer un 70% desde su techo histórico del año 2000, como consecuencia de una elevada ponderación de su sector tecnológico. Esa caída tan fuerte se debe, al igual que en el Nasdaq, a las valoraciones estratosféricas que alcanzaron algunas empresas en esa burbuja tecnológica. ¿Existe una valoración no ya estratosférica, sino simplemente elevada en la bolsa europea y el DAX concretamente? En absoluto, todo lo contrario. Y esto nos permite comparar la situación actual con la que existía en el año 2000, antes de una caída del 70% en este índice, que por cierto, tardó casi tres años en completarse. No olviden la importancia del factor tiempo, sobre todo si operan con opciones.
Recuerden que el DAX es un índice Total Return, es decir, incluye la rentabilidad que se obtiene mediante los dividendos que pagan las empresas. Por eso, incluso en un mundo sin crecimiento, ser accionista de las empresas que hacen que el mundo funcione, nos puede proporcionar una mínima rentabilidad (muy valiosa en un mundo deflacionario), que explica que la pendiente de largo plazo tienda a ser positiva. En el gráfico anterior muestro esa pendiente del 6,4% anual desde principios de los años 80. En nuestro Ibex la pendiente está en torno al 4,8%, dividendos incluídos.
¿Hasta dónde puede caer el DAX, en el peor de los mundos, con una crisis financiera china y una recesión mundial? Pues según esta tendencia secular, la base del canal está en los 6.500 puntos aprox, pero una vez más, recuerden el impacto del factor tiempo. Una caída del 45% desde máximos no se hace de la noche a la mañana.
Me llama la atención, para terminar el nivel de los 8000 puntos del DAX, que fue techo en el año 2000 y en el año 2007. ¿Pull-back de largo plazo hacia ese nivel antes resistencia y ahora convertido en soporte? Podría ser...
Lo importante es que incluso con los peores augurios de recesión mundial y crisis de crecimiento, todo tiene un precio (hablo de valoraciones fundamentales). Y si nos guiamos por otras crisis históricas como comenté en este post, también podemos poner un precio a una eventual caída en los mercados, y sobre todo, un ritmo para esa caída, lo cual implica tener en cuenta el factor temporal. ¿Hasta dónde crees que puede caer el DAX (o la bolsa en general) en este año 2016? ¿Crees que estamos más cerca del suelo de la crisis, o todavía más cerca del techo?
Sea cual sea tu escenario, es importante ponerle números en un contexto macro, fundamental y técnico. Porque el riesgo de dejarse llevar por un pesimismo sin cuantificar es que termines vendiendo a cualquier precio, o peor aún, no sepas comprar cuando el precio ya incorpora todas las calamidades posibles e imaginables en un mundo que mañana seguirá fabricando y produciendo. Yo personalmente le pongo números, y adapto mis estrategias con opciones a esos números.
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