Esta mañana el INE ha confirmado su avance del PIB 4T14 (+0,7% t/t en volumen) que certifica la aceleración de la actividad respecto de trimestres anteriores (3T14 y 2T14 +0,5%, 1T14 +0,3%).
Analizando la evolución por componentes de la demanda agregada, se observa una contribución positiva del sector exterior que más que compensa la menor contribución de la demanda interna (en concreto la Formación Bruta de Capital Fijo y el consumo de las Administraciones Públicas).
Que nos encontremos ante un cambio en la composición del PIB (sector exterior y demanda interna con contribución positiva al mismo tiempo) nos lo confirmará la evolución en los próximos trimestres pues desde 1997 no ha habido más de dos trimestres consecutivos con aportación positiva de la demanda externa.
Lo que sí es un hecho es la positiva evolución reciente: más que el dato estanco de 4T14 es más significativo que el promedio de los dos trimestres es 0%.
Los cuatro aspectos que considero más relevantes son: 1) la citada aportación positiva de la demanda externa, 2) la sostenibilidad del crecimiento actual del consumo de los hogares, 3) la evolución del deflactor y 4) la evolución de la productividad por trabajador.
La demanda externa aporta en positivo por una caída en las importaciones de bienes…
Mientras la exportaciones no han crecido en el trimestre (las exportaciones de bienes descienden, lo que se compensa con un crecimiento de los servicios, especialmente por el turismo) es la caída de las importaciones de bienes la que permite una aportación positiva de la demanda externa.
Si bien es cierto que la aportación de turismo es relevante, en los últimos trimestres es el saldo comercial (exportaciones menos importaciones) de bienes el que explica la evolución de la aportación de la demanda externa; y de hecho, los datos publicados por Aduanas son un buen indicador de la misma.
El descenso de las importaciones podría deberse a un cambio en la composición de la Formación Bruta de Capital Fijo o en el consumo de los hogares.
Sobre el capítulo de bienes de consumo, y a partir de las tablas input output 2009 las partidas con una mayor intensidad importadora (según las tablas input output 2009) son combustibles, medicinas, o electrodomésticos/electrónica, vestidos y automóviles.
Mientras existe crecimiento en las importaciones en las dos últimas (en automóviles un crecimiento +2% inferior a un indicador similar de ventas como son las matriculaciones de turismos del 9%), en las otras tres, las importaciones caen en tasa trimestral (entre un 3% y un 12%).
Podría ocurrir que una mayor parte del consumo se dedicara a servicios (con una menor intensidad importadora).
En cuanto a los bienes de inversión, sí es más fácil interpretar los datos pues se dispone del detalle por tipo de inversión. Según las tablas input output 2009, la intensidad importadora es mayor (es decir, la proporción de la demanda satisfecha por producción interna es menor) en otra maquinaria que en elementos de transporte y en construcción.
En 4T14, la inversión en bienes de equipo de elementos de transporte es la que crece más (la de otra maquinaria, con una mayor intensidad importadora de hecho desciende).
Respecto de la sostenibilidad de esta positiva aportación del sector exterior, las expectativas son de una mejor contribución de las exportaciones de bienes en 1T15. Veremos si las importaciones (con una elevada volatilidad trimestral) evolucionan igual de bien.
….y el crecimiento del consumo solo es sostenible con un mayor incremento del empleo y/o salarios
Si bien la noticia es la contribución al crecimiento del sector exterior, la clave del crecimiento del PIB en el ciclo actual ha sido y sigue siendo el consumo de los hogares.
La cuestión es cuánto tiempo puede seguir creciendo el consumo por encima de la masa salarial (definido como empleo medido en horas por el coste salarial por hora). Los datos de 4T14 probablemente (queda por conocer el dato de coste salarial por hora) mantienen dicho desequilibrio, dado que mientras el consumo nominal acelera su crecimiento hasta el 3,1%, el empleo medido en horas sube un 2,0%.
Continúa la caída de precios de la economía…
Por otro lado, se observa una agudización en la caída de precios (evitaré el término deflación pues creo que se vincula con unos síntomas de debilidad de la demanda interna que no identifico actualmente en la economía española) provocada por la parte de la demanda interna en una mayor caída del deflactor del consumo de las Administraciones Públicas, mientras que el de la Formación Bruta de Capital Fijo pasa a terreno positivo.
De cara a 1T15 es posible que la tendencia se revierta si el IPC subyacente confirma su recuperación.
…y la desaceleración en el crecimiento de la productividad
Por último, otra característica del crecimiento actual es que se soporta en el empleo, al mismo tiempo que la productividad pierde ritmo en tasa anual con una caída en 4T14.
Si bien es positivo que la creación del empleo sea más sensible al crecimiento del PIB, el descenso de la productividad es anómalo (aunque bien hay factores que podrían explicar este hecho, como un excesivo ajuste del empleo en la crisis, o empleo que aflora desde la economía sumergida) por lo que o bien el PIB acelera su crecimiento o bien es el crecimiento del empleo el que se podría desacelerar.
